觀海論道｜人民幣國際化路徑研討（五）：人民幣國際化的歷史進程

作者：吳煒

在本系列的過去幾期，筆者詳細回顧了主要國際貨幣如美元、歐元、英鎊、日元、加拿大元和瑞士法郎的國際化進程，印證了國際化必備的幾個基本要素，並就各國貨幣國際化進程的利弊、經驗教訓及基礎理論進行了總結，均是人民幣國際化未來進程可以借鑒的。而人民幣國際化是指人民幣的使用逐步超越中國國界，成為其他國家國際貿易計價、支付、結算、投資融資乃至儲備貨幣的過程。這一理念的首次正式提出是在2014年的中央經濟工作會議文件上，但在此之前已經有了長期的探索實踐。

改革開放後至2008年是萌芽階段，這一時期的標誌性事件包括1994年1月匯率並軌（即將之前實行的官方匯率和外匯調劑市場匯率合併），實行以市場供求為基礎的、單一的、有管理的浮動匯率制度；1996年12月正式接受（國際貨幣基金組織協定）第八條款，實現經常項目可兌換，標誌着經常項目（包括進出口貿易、勞務支出、利潤匯出等）交易產生的支付和轉移不再受到限制，極大地促進了外貿便利化，也為後來中國加入WTO及深度參與全球化奠定了堅實的貨幣制度基礎；2005年7月匯率形成機制改革（即7.21.匯改），由單一盯着美元，改為參考一籃子貨幣進行調節，增強了貨幣政策的獨立性，並開啟了長達十年的人民幣升值周期。在這個階段，匯率政策的調整主要還是服務本國出口和經濟的發展，並沒有明顯主動的人民幣國際化意識，人民幣僅在與周邊國家如越南、緬甸、蒙古等的邊境貿易中作為貿易結算工具零星使用。

2008年，美國爆發次貸危機並迅速席捲影響全球，為了盡快擺脫金融困境，美聯儲最終祭出了「量化寬鬆政策」，作為全球最大的美元外匯儲備國，中國對美元依賴的風險開始凸顯。而面臨劇烈的國際匯率市場震盪，出口企業對使用本幣結算的現實需求也漸趨強烈。在這樣的歷史背景和動因下，2009年成為人民幣國際化探索實踐的「元年」，跨境貿易人民幣結算試點開始啟動：一方面在上海、廣州、深圳、珠海、東莞五市開展跨境貿易人民幣結算試點；另一方面與多國央行簽署貨幣互換協議，為其提供流動性支持，首個國家便是彼時深陷流動性危機的韓國，之後逐步擴展到馬來西亞、阿根廷等國。時至今日，與中國人民幣銀行簽有貨幣互換協議的有覆蓋亞洲、歐洲、非洲、美洲和大洋洲共32個國家和地區的央行（包括歐洲央行、英格蘭銀行等主要央行），總規模約4.5萬億元人民幣，已成為全球金融安全網的重要組成部分。

遵循市場發展企業自主選擇與政策引導雙輪驅動的精神，人民幣國際化的探索實踐一直採取穩健、循序漸進的策略，功能由貿易結算向資本、儲備進化，覆蓋由周邊區域向全球擴展。從2009年前後至2014年，各項配套措施快速部署：（1）在香港、倫敦、新加坡、法蘭克福等地建立人民幣清算行（中國銀行網絡佔主導地位），培育人民幣離岸市場；（2）豐富境外人民幣投資產品，始於2007年的「點心債」（香港離岸人民幣債券）進一步豐富完善；（3）2010年，允許境外人民幣以RQFII（人民幣合格境外機構投資者）形式返程投資內地資本市場；（4）2013年，上海自貿區成立，促進人民幣自由流動試點；（5）2014年，滬港通開通。

正是在上述工作基礎上，2014年底「人民幣國際化」正式作為國家戰略目標提出，並於2016年初正式納入「十三五」規劃綱要，並在之後的「十四五」規劃、二十大報告、2023年中央金融工作會議得到持續貫徹。如之前所述，人民幣國際化推進工作的核心原則除了市場驅動為主（不搞行政強推）和循序漸進外，還有服務實體和風險防控。

2015年「8.11.匯改」後發生的風險事件使人民幣國際化進程由之前的快速部署進進入調整和鞏固階段。在此之前央行人民幣兌美元匯率中間價是參考上一日銀行間市場加權價來確定，央行有一定的調控權。改革後調整為參考上一日收盤價確定，市場影響力明顯加強。國際投機資本嗅到了這一機會，時值中國面臨一定經濟壓力，且美聯儲開始退出量化寬鬆並啟動加息周期，美元指數自2014年中起大幅上漲，而人民幣兌美元貶值幅度相對溫和。國際投機資本利用了在岸市場和離岸市場的剪刀差進行虛假貿易套利，以及離岸人民幣規模較小的特點，大肆借入人民幣進行沽空，並通過結合新機制下影響銀行間市場收盤價誘導央行中間價下調和遠期合約共同營造人民幣未來大幅貶值的預期。相關操作導致了人民幣匯率市場大幅波動，帶來了較大的貶值和資本外流壓力乃至外匯儲備的減少，最終迫使央行進行干預，打了一場漂亮的「人民幣保衛戰」，使之後的人民幣空頭力量大為收斂。

2015年，跨境人民幣支付系統（CIPS）上線，提高了清算效率。2016年10月，人民幣正式納入國際貨幣基金組織（IMF）特別提款權（SDR）貨幣籃子，最新權重為12.28%，位列第三，標誌着人民幣進入國際儲備貨幣的行列。12月，深港通開通。2018年，上海國際能源交易中心推出以人民幣計價的原油期貨。與此同時，人民幣匯率機制進一步優化，形成了「收盤價+一籃子貨幣匯率變化」的中間價機制，與2005年匯改相比，更進一步明確了各貨幣權重並加入了SDR，使匯率更具備雙向波動和可預期性。2017年又加入「逆周期因子」以對沖順周期波動。

2018年美國換屆政府發動的貿易戰倒逼中國私營企業開始了真正的國際化征程，配合國家的「一帶一路」戰略，中國企業全面出海，人民幣國際化需求漸再次迫切。此後不斷發生的各類事件，如美國政府財政赤字和國債規模居高不下，地緣政治衝突（如俄烏衝突、中東局勢）下美國政府濫用美元霸主地位實施制裁等使美元信用不斷遭受質疑。人民幣國際化程度不斷提高，在中國貨物貿易結算佔比提升至26.5%，並成為全球第四大支付貨幣、第三大貿易融資貨幣、第五大外匯交易貨幣，以及第七大儲備貨幣。

相關配套措施亦不斷完善，以香港為主要的人民幣離岸金融中心，人民幣產品的廣度、深度不斷拓展，港股市場人民幣計價產品上線，債券通、跨境理財通陸續開通，數字人民幣和虛擬貨幣試點亦不斷推進。境外機構在中國境內發行的人民幣債券（熊貓債）也開始活躍。在使用區域上，有足夠的耐心循序漸進推進慣性使用，目前全球有166個國家和地區使用人民幣，其中在亞洲（包括東南亞和中亞）影響力最強，並隨着「一帶一路」建設向巴西、阿根廷、贊比亞擴展。不僅在貿易中直接使用人民幣結算，越來越多全球「南方國家」更增加人民幣作為儲備貨幣。跨境支付系統（CIPS）的功能相配合不斷完善，不僅支持貿易，也支持資本項下的複雜結算。金融開放亦持續推動，跨國公司本外幣資金池優化，國際機構投資者對沖人民幣債券利率波動風險的「互換通」陸續落實。

系統性梳理人民幣國際化的歷史進程，總結其中的經驗教訓，並結合其他國家貨幣的國際化之路實踐，有助於對人民幣未來的國際化之路提出更清晰且具可行性的參考建議。根據中國銀行（2025年人民幣國際化發展概述）、倫敦金融城（2025年倫敦人民幣業務年度報告）和金融監管機構的相關數據綜合分析，目前離岸人民幣存款約1.6萬億，境外主體持有境內人民幣金融資產（包括存款、債券、股票等）超過10萬億元，而離岸人民幣債券及相關存量有2萬億元。本港作為最大的離岸人民幣中心，存款份額佔比最高，存款規模約1萬億元；新加波第二大，存款約2800億元；倫敦為歐洲最大離岸中心，存款約1550億元。如何使已頗具規模的境外人民幣充分流轉起來，與人民幣國際化進程形成彼此不斷正向反饋的螺旋式提升？下期接着研討。

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