財評｜建銀國際：圍繞宇樹鏈的投資機會

撰文：龍兆豐
（建銀國際證券研究部高端製造分析師）

宇樹IPO加快推進。上交所早前受理宇樹科技股份有限公司科創板IPO申請，該公司擬發行10%新股，對應估值420億元（人民幣，下同）。募資投向：模型研發48.1%、本體研發26.4%、產品開發10.6%、產能提升14.9%。

2022年至2025年公司營收複合增長140%至17億元，人形機器人實現營收8.77億元，佔比51%。2025年出貨量增長12倍至5,500台，全球市佔率38%位居首位。均價下降36%至16.7萬元，單位成本下降24%，毛利率高達63%。2025年前三季度四足機器人出貨量17,946台，連續多年位居全球第一。均價及單位成本複合降幅分別為16%及23%，毛利率由52%提升至55%。

公司於2024年實現盈利轉正，2025年核心利潤同比增長674%至6億元，淨利率35%。出貨量預計在2026年及2027年持續增加，營收增長分別為97%及79%，核心利潤增長68%及55%。

宇樹產業鏈蘊藏重要投資機遇。宇樹是中國機器人行業實力佐證，其供應鏈國產化率達90%，獲得特斯拉CEO埃隆・馬斯克高度認可。基於鎖定訂單、價值量貢獻及合作深度，我們梳理出宇樹產業鏈核心投資機會。具備鎖定訂單與高價值量的核心供應商包括供應減速器且訂單已鎖定的中大力德、作為軸承獨家供應商的長盛軸承。兼具供應商與Pre-IPO投資方身份的合作方包括提供結構件並持有Pre-IPO股權的長盈精密、供應執行器並持有Pre-IPO股權的拓邦股份。以及作為財務投資方首程控股。其他中國機器人整機廠商同樣應視為行業受益者而非競爭者，包括聚焦工業人形機器人的優必選（9880.HK）與專注協作機器人及四足機器人的越疆（2432.HK）。

上市後或有重估空間

市場共識與核心爭議點。市場普遍預期宇樹上市後將有很大的重估空間，相較仍處虧損狀態的優必選有顯著吸引力。對標美國機器人龍頭特斯拉，Optimus在AI模型領先，宇樹則在運動控制和量產上有優勢。Optimus市場估值約500億美元，意味着宇樹仍具備較大上行空間。

市場核心爭議點：一是盈利的可持續性，我們認為公司出色的成本控制能力以及國內機器人供應鏈優勢帶動價格與成本同時下行；2025年春晚爆紅後，品牌知名度提升助力銷售管理費用率下行；當前的研發費用率相對較低，2026年或將回升至15%。二是機器人概念的炒作，我們認為規模化降本疊加數據飛輪反哺AI模型迭代後，應用場景有望逐步落地；而機器人作為物理AI重要載體，具備長期發展價值。三是中國機器人企業的大腦能力偏弱，宇樹採用開放平台策略外判大腦功能的開發，同時牢牢把握硬件終端的商業模式與蘋果一致。在物理AI時代，真實場景數據比算法與算力更具戰略價值。

機器人行業投資邏輯清晰。短期來看，一季度特斯拉OptimusV3發佈、二季度宇樹IPO兩大核心催化劑，有望分別帶動相關產業鏈行情。中期維度，機器人屬戰略型產業，也是物理AI的能力延伸，投資應聚焦技術壁壘、產能落地與生態壁壘。

（題為編者所擬。文章為作者之個人意見，不代表本報立場）