【證券分析】粵豐環保輕資產業務實現重大突破

中泰國際

今年6月底，粵豐環保(1381)宣布中標以TOT(轉讓-運營-移交)模式運營的河北省曲陽縣環衞項目，年期25年，合同總額為32.6億元(人民幣，下同)。公司於2022年運營18個環衞一體化項目，覆蓋廣東、廣西、四川、河北等地。環衞及其他輕資產業務收入佔總收入比例為2.8%(註：公司沒有單獨披露環衞收入)。此次項目中標助力公司推進其環衞收入佔比在未來3-5年內達到10%的目標。

剛中標的項目涉及曲陽縣城區268萬平方米的道路清掃保潔、建成區(含163個小區)生活垃圾的收集和清運、17個城中村的道路清掃保潔﹑18個鄉鎮的城鄉環衞一體化實施，以及全縣的生活垃圾壓縮轉運及處置。

此項目年期遠長於市場的一般3年至6年期安排，保證了長期穩定收入。基於25年期，預計項目每年平均收入達到1.3億元，約等於公司2022年輕資產業務(含環衞)收入2.3億港元(約2.1億元人民幣)的62.8%。假設項目今年內開始運營，今明兩年輕資產業務收入將會大幅增長

整體毛利率具上調空間

由於發展已具規模，公司的核心業務垃圾焚燒發電將會穩健發展，建設/規劃中項目也會減少。我們因此預期建設收入佔比由2022年的52.9%分別下跌至2023年至2025年的37%、31.9%、24.0%，相反同期垃圾發電運營收入佔比由42.3%增加至57.5%、61.8%、68.7%。由於建設收入的毛利率一向較低，相等於運營毛利率的約三分之一，因此預計同期公司整體毛利率由30.7%上漲至37.8%、40%、43.2%。

綜合考慮匯率和利率波動影響及更新運營假設後，我們分別調低2023年-2024年股東淨利潤預測15.7%和19.1%，並新增2025年預測。按7.5倍2024年目標市盈率，我們相應將目標價由5.1元(港元，下同)降低至4.60元，對應13.6%上升空間。由於近期股價上升，上升空間收窄，我們因此將評級由 「買入」下調至「增持」。(摘錄)

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