【證券分析】藥明生物未來三年維持快速增長

中泰國際

藥明生物(2269)於8月23日公布上半年業績，收入同比增長126.7%至約44.1億元(人民幣，下同），股東淨利潤大幅增長150.3%至18.4億元，經調整股東淨利潤（剔除股權激勵開支、公允值損益與匯兌損益）則同比增加163.0%至約17.7億元。公司收入基本符合預期，但是淨利潤則大幅超越預期，原因是毛利率較去年同期高出約11.6個百分點，主要是由於公司收費較高的後期臨床項目佔收入比例提高及人才利用率的提升等原因造成。公司上半年在費用管控方面做得非常成功，公司上半年的銷售管理費用率從去年同期的13%下降到9.3%，這些因素導致反映核心業務的經調整股東淨利率34.6%提升到40.1%。

獲取項目能力越來越強

公司獲取項目的能力越來越強，2021年上半年獲得79個新項目，新增項目數量大幅超越往年同期，這其中51個為臨床前項目，這些項目將不斷向後期階段轉移。公司在手訂單總額持續快速增長，從2020年底的約113.2億美元增加至2021年6月底的124.6億美元，充足的在手訂單保證公司未來三年業績快速增長。

新冠疫情為公司創造中和抗體與疫苗相關的需求，公司目前擁有約3億美元疫苗供應合同，目前還有多個mRNA疫苗合同在談，我們認為新冠疫情將持續為公司帶來新業務。

我們認為公司上半年毛利率大幅提升，有部分原因是因為人力資源與生產設備利用率提升等造成，公司未來可能擴大團隊並建設或收購新的生產設施，因此我們對2021年下半年及2022-23E利潤率作保守預期，但是考慮到公司上半年淨利潤大幅超越預期，我們相應上調2021-23E業績預測，預計2020年至2023年經調整淨利潤CAGR將高達61.2%。根據調整後的DCF模型，我們將目標價從127.5港元上調至141.0港元。

風險提示：（一）新冠疫情反覆導致公司生產受影響；（二）新冠疫情反覆導致公司客戶經營受影響被迫減少研發支出；（三）項目進展中出現問題可能導致中斷。

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