【滬港通錦囊】韓股「過山車」行情帶來的警示

宋清輝 經濟學家

過去一個多月，韓國股市經歷了全球資本市場近年來極為罕見的一輪「過山車」行情。從上半年KOSPI指數翻倍、創出歷史新高，到7月份連續暴跌、多次觸發熔斷，再到7月31日創下近18%的歷史最大單日漲幅，這場急漲急跌的市場風暴，不僅令大量韓國投資者遭受巨大損失，也再次提醒全球資本市場，一方面是脫離基本面的快速上漲，往往伴隨着更劇烈的風險釋放；另一方面，金融創新如果缺乏與之匹配的監管體系，也可能成為放大市場波動的重要誘因。

回顧本輪韓國股市行情，其運行邏輯並不複雜。本質上，這是流動性寬鬆、政策刺激、人工智能產業熱潮以及高槓桿交易共同推動形成的一輪資金牛市。當市場持續上漲時，賺錢效應不斷強化，居民資金大量入市，單股槓桿ETF、融資融券等槓桿工具進一步放大了投資收益預期，使市場逐漸由基本面驅動轉向資金和情緒驅動。隨着估值不斷抬升，市場開始積累越來越多的脆弱性。

但是，槓桿既能夠放大收益，也會放大風險。當部分龍頭公司估值進入高位、國際資本開始調倉、美股科技板塊出現調整以及美元資產吸引力回升後，市場風險偏好迅速下降，高槓桿資金被迫集中平倉，形成「股價下跌—追加保證金—強制平倉—進一步下跌」的負循環，最終演變成典型的踩踏式下跌。因此，本輪韓股暴跌，是內部高槓桿結構與外部風險因素形成共振後，導致長期積累的風險集中釋放。

監管重要性凸顯

韓國股市此次極端波動，對A股市場具有較強的借鑒意義。近年來，中國資本市場不斷深化改革，ETF市場快速發展，量化投資規模持續擴大，融資融券餘額保持較高水平，金融衍生品體系也不斷完善。這些改革有助於提升市場運行效率，但與此同時，也意味着金融創新必須始終建立在風險可控的基礎之上。如果部分領域出現資金高度集中、槓桿快速積累、資產價格持續脫離基本面的情況，同樣需要保持高度警惕。

值得肯定的是，與韓國相比，A股近年來在風險防控方面進行了大量制度建設，包括融資融券管理、程序化交易監管、異常交易監測、風險警示制度以及長期資金持續入市等措施，都在一定程度上增強了市場韌性。尤其是中央匯金等長期資金發揮了市場穩定器作用，養老金、保險資金、公募基金等中長期資金佔比不斷提升，使A股抵禦系統性風險的能力持續增強。這也是中國資本市場近年來能夠在複雜外部環境下保持總體穩定的重要原因。

不過，韓國市場的經驗仍然提醒我們，資本市場健康發展不能依賴單純的流動性推動，更不能依賴高槓桿製造財富幻覺。任何一輪脫離企業盈利和經濟基本面的上漲，最終都需要接受市場規律的檢驗。對於監管部門而言，應繼續完善金融創新產品的准入機制，加強投資者適當性管理，建立更加完善的宏觀審慎監管體系和跨市場風險監測機制，防止局部風險通過槓桿工具演變為系統性風險。同時，應進一步推動長期資金持續入市，優化投資者結構，提高機構投資者佔比，增強市場的長期穩定性。

A股投資者四大啟示

對於投資者而言，本輪韓國股市的教訓同樣值得深思。其一，應避免盲目追逐市場熱點和高槓桿投資工具，不因短期賺錢效應而忽視潛在風險。其二，應更加重視上市公司基本面，堅持長期投資、價值投資理念，而不是將投資行為演變為短期投機。其三，要合理控制倉位和槓桿水平，保持資產配置多元化，通過分散投資降低單一市場和單一行業波動帶來的影響。其四，還應密切關注全球流動性變化、美聯儲貨幣政策、國際資本流向以及主要產業景氣周期等因素，避免在市場情緒極端時期作出非理性投資決策。

筆者認為，韓股此次劇烈震盪證明，資本市場沒有只漲不跌的神話，高槓桿和過度投機最終會付出代價。一個成熟、健康的資本市場，應當建立在真實盈利增長、完善制度安排、理性投資文化以及有效風險管理基礎之上。對於A股而言，應以韓國市場此次劇烈波動為鑒，堅持市場化、法治化改革方向，不斷完善現代資本市場制度體系，推動更多長期資本進入市場，提高市場資源配置效率。對於投資者而言，應始終保持敬畏市場、敬畏風險，堅持價值投資和長期投資理念，在控制風險的前提下把握中國經濟轉型升級帶來的長期投資機會，真正實現財富的穩健增長。

作者為經濟學家，著有《中國韌性》。本欄逢周一刊出。

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