主體多元兼品種創新 熊貓債受熱捧

傅臨 經濟學博士、經濟學家

熊貓債券（下簡稱「熊貓債」）是指國際組織、外國政府、金融機構以及非金融企業等境外機構在中國境內人民幣債券市場發行的、以人民幣計價的債券。隨着人民幣國際化進程加快和中國債券市場的開放，熊貓債正成為連接全球資本與中國金融體系的重要橋樑。2025年，多國政府、國際開發機構、金融機構、大型企業發行熊貓債超過1,700億元（人民幣，下同）。今年以來，熊貓債發行進一步提速，一季度熊貓債累計發行45隻，發行規模達882.35億元，均創單季歷史新高，且發行隻數與發行規模按年分別大增87.50%與101.45%。

四大因素促發行規模大增

筆者認為，人民幣融資成本優勢、制度紅利持續釋放、人民幣國際化進程深化與再融資需求的集中爆發，同向支持了熊貓債發行規模增長，主體數量擴容，使熊貓債市場呈現供需兩旺的井噴態勢。

首先，其首要核心驅動因素是人民幣顯著的融資成本優勢。2026年初，全球貨幣政策分化加劇，美聯儲因通脹韌性維持高利率觀望，而內地繼續實施適度寬鬆的貨幣政策，市場流動性充裕。當前3年至5年期熊貓債的發行利率較境外可比的美元、歐元債利率低約100至200個基點。這種「內低外高」的利差環境，使人民幣成為全球稀缺的低成本融資幣種，也使境外主體在境內融資更具吸引力。

其次，制度型開放持續推進，便利熊貓債發行。近年來監管層簡化發行流程，允許募集資金跨境靈活使用，並建立綠色通道機制。註冊流程簡化與跨境資金綠色通道的完善，顯著提升了發行便利度。

再次，人民幣國際化進程加快，境外主體對人民幣資產配置需求從投機轉向真實貿易與投資需求，正推動熊貓債從境外主體的「選配」變成「標配」，熊貓債市場擴容勢頭迅猛。

最後，今年進入熊貓債到期償付高峰。一季度熊貓債到期14隻，到期償還量為191.89億元。強勁的借新還舊需求也為發行規模的擴張貢獻了重要增量。

今年一季度的熊貓債發行市場在量和質上均有所突破，明顯表現出國際化、高端化與長期化特徵。熊貓債市場正由單一的政策試點平台轉向成熟的人民幣投融資平台，主體多元化與品種創新成為新趨勢。在發行結構與利率方面，發行期限呈現多樣化，既有靈活的短融品種，也有支持長期資本性開支的品種。在品種創新方面，科創熊貓債、綠色及可持續發展關聯債券等新質生產力代表品種成為新增長點，市場不再局限於傳統的固定收益品種。這些創新不僅滿足了發行人的差異化融資需求，也為境內外投資者提供了更豐富的資產配置選擇。

配套優化政策有望出台

在筆者看來，在市場快速擴容的同時，人民幣匯率波動與全球政策分化帶來的衍生風險亦不容忽視。在人民幣匯率雙向波動常態化下，若境外發行人募集資金匯往海外使用且未進行掉期保值，將面臨較大的幣種風險和本息償付壓力。此外，當前熊貓債高信用等級主體集中度較高，隨着發行主體進一步下沉，信用分層可能加劇，部分未在境內評級的境外發行人存在信息披露不對稱問題，考驗投資者對信用基本面的深度研判能力。

為應對上述潛在風險，監管層預計將出台更具針對性的配套優化政策。相關部門有望優化完善跨境資金流動和使用管理機制，進一步縮減募集資金跨境使用的負面清單，建設好「債券通」與「互換通」等的銜接機制，提升資金調撥自由度，完善風險對沖工具，協助發行人更便捷地鎖定匯率風險。

展望全年，熊貓債發行規模有望維持歷史高位，延續擴容態勢。基於當前境內低利率環境的延續性及人民幣作為融資貨幣職能的強化，熊貓債市場已進入高水平雙向開放的快車道，但需警惕外部環境波動帶來的不確定性。