【加密演義】美國Clarity法案背後更深層博弈邏輯：數碼資產與傳統銀行之爭（二之一）

丁肇飛 HashKey Group首席分析師

近年來，美國加密市場快速擴張，但監管體系卻長期處於「灰色地帶」。圍繞數碼資產的法律屬性、監管權屬、項目合規路徑等關鍵問題，聯邦層面始終缺乏統一標準。美國證券交易委員會（SEC）與商品期貨交易委員會（CFTC）在監管邊界上的分歧，不僅引發持續的管轄權爭議，也使市場參與者難以判斷何為合規、何為風險。

2022年FTX交易所爆雷事件進一步暴露了監管缺位所帶來的系統性隱患，直接推動美國國會加快數碼資產立法進程。Clarity法案（全稱《數碼資產市場結構清晰法案》）正是在這一背景下提出，其核心目標並不只是回應單一風險事件，而是試圖從制度層面回答幾個長期懸而未決的問題：數碼資產究竟應被認定為證券還是商品？「去中心化」應如何界定？SEC與CFTC之間的監管分工應如何劃定？

非單純「立規則」 已成多方角力場

需要指出的是，對Clarity法案的理解，不能僅停留在條文解讀或立法進程層面。該法案表面上是在為加密市場「立規則」，但其背後實質上牽涉的是穩定幣、加密平台與傳統銀行體系之間更深層的制度博弈與利益重構。圍繞穩定幣是否可以向用戶提供收益、金融中介職能應由誰承擔、以及新舊金融體系如何競爭與共存，Clarity法案正在成為各方力量角逐的關鍵戰場。本文將在梳理法案背景與爭議焦點的基礎上，進一步拆解其背後的深層邏輯。

Coinbase商業模式受衝擊

Coinbase為何反對Clarity法案？作為美國最大的合規加密交易平台之一，Coinbase近日公開反對參議院版本的Clarity法案。其核心原因，並不在於對「監管本身」的抵觸，而在於法案中新增的限制性條款，可能實質性禁止平台向用戶提供穩定幣相關的收益獎勵，從而直接衝擊其現有商業模式。

目前，Coinbase透過USDC相關計劃，為持幣用戶提供約3.5%的年化回報。該收益並非來源於高風險投資，而是將用戶穩定幣（USDC，由Circle公司發行）對應的資金投向美國國債等低風險資產，從中獲取息差。雖然Circle是發行方，但因協議約定，透過Coinbase平台分銷的USDC大部分利息收入歸屬於Coinbase。2024年Coinbase從USDC相關業務中獲得了9.08億美元，而Circle的淨利潤僅為1.56億美元。這一模式在合規框架下運行，同時也構成了Coinbase近年來增長最快、確定性最高的收入來源之一。

據公開披露數據，2025年第三季度，Coinbase來自穩定幣相關業務的收入已超過3.5億美元，按當前趨勢推算，其全年規模有望達到十億美元量級。隨着穩定幣整體市場規模的持續擴大，這一「低風險、高確定性」的息差空間仍在不斷放大。在此背景下，若立法明確禁止平台層面向用戶分配穩定幣收益，等同於從制度上切斷了Coinbase極為關鍵的一條增長曲線。

在Coinbase看來，相關條款並非僅針對穩定幣發行方，而是將限制範圍延伸至交易平台與中介機構，實際上對整個穩定幣收益機制進行了一次「整體封堵」。正因如此，Coinbase行政總裁布萊恩·阿姆斯壯才會公開表示：「寧可沒有法案，也不要一個壞法案。」這一表態，與其說是反監管，不如說是對自身商業模式被制度性否定的直接回應。

也為傳統銀行與數碼資產制度博弈

從傳統金融視角看，銀行業的核心盈利模式長期建立在「淨息差」之上：以極低的利率吸收公眾存款，再透過放貸或配置債券獲取更高回報。以美國大型商業銀行摩根大通為例，其淨利息收入通常佔據整體利潤結構中的絕對比重。當前普通儲戶在銀行體系內獲得的存款利率，普遍僅在0.01%至0.11%之間。

相比之下，穩定幣平台依託鏈上清算效率與貨幣市場工具，能夠在風險可控的前提下，為用戶提供顯著高於傳統銀行的回報率。這種差異，使得穩定幣不再只是「支付工具」或「交易媒介」，而開始對銀行體系的存款基礎構成實質性競爭。一旦大量資金持續從銀行賬戶遷移至穩定幣體系，銀行賴以生存的低成本資金來源將被直接侵蝕。

更進一步，穩定幣在跨境支付領域的效率優勢，也對銀行長期依賴的SWIFT體系及相關手續費收入形成衝擊。穩定幣繞過傳統清算網絡，實現近乎即時、低成本的價值轉移，這不僅是技術替代，更是對現有金融基礎設施商業模式的挑戰。

(未完待續)

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