【行業分析】臨界混沌中的分散配置路徑

工銀國際首席經濟學家 程實

2026年的全球市場料處於臨界混沌區間，資產價格的關聯度與敏感度同步上升，利率、匯率與大宗商品的切換節奏呈現更明顯的非線性特徵。在這一結構下，大類資產配置的核心正從分散資產轉向分散路徑，構建抗擾度更高的組合成為新的配置邏輯。其背後主要源於三方面變化：一是線性預測能力持續減弱，價格對擾動的反應更加集中；二是定價鏈條進一步圍繞政策與預期展開，價格跳躍與路徑切換頻率上升；三是多情景並存的市場環境，對組合穩定性提出更高要求，需要通過路徑分散的布局提升抗擾度。

從宏觀環境看，全球經濟運行呈現出更強的非線性特徵。IMF預計2026年全球經濟增速放緩至3.1%，發達經濟體增長動能偏弱，美國經濟趨緩，歐元區復甦乏力，日本仍處於「工資—物價」機制的早期階段，新興市場分化加劇。政策層面，全球利率中樞仍維持在相對高位，美國政策利率預計回落至3.0%–3.25%，歐元區維持在2.15%左右，日本利率繼續邊際上行。高利率與高債務並存，使財政與貨幣政策的相互作用增強，市場對政策信號的反應更為迅速。在這種背景下，傳統線性假設的適用性明顯下降。通脹回落路徑不再平滑，主要經濟體周期節奏錯位，資產輪動順序性減弱，風險資產與無風險資產同步波動的情況更為常見。資產相關性上升使單純依靠資產數量進行分散的風險緩釋效果下降，傳統配置框架的解釋空間被壓縮，投資決策更需結合政策路徑、預期博弈與市場行為特徵。

須提升組合穩定性與抗擾度

資產配置邏輯從分散資產轉向分散路徑。近期市場表現表明，股債、美元與黃金、大宗商品與通脹之間的傳統對沖關係在部分階段減弱，資產價格更受政策表述與預期變化驅動。價格形成過程中，政策、預期與交易行為之間的反饋更為緊密，使價格在多種可能路徑之間切換，波動呈現跳躍性。在這種環境下，風險並非集中於單一趨勢，而是在不同路徑分化中積累，因此覆蓋更多潛在路徑比簡單增加資產種類更為重要。路徑分散強調在不同風險因子、政策走向和市場敘事之間進行布局，使組合能夠在多種情形下保持穩定。相較於傳統分散方式，其核心在於提升組合對結構變化的適應度，從而增強整體抗擾能力。

構建抗擾度高的資產組合。在宏觀前景與市場信號共同作用下，2026年的經濟更可能呈現「低通脹、弱就業、增長放緩但維持韌性」的特徵。利率趨勢偏向下行，但節奏區間化。美國長端收益率震盪回落，歐日分化延續，使中長期利率仍具配置價值但路徑不確定性上升。權益市場對政策信號更敏感，美股偏區間震盪，新興市場尤其是中國、印度相對佔優，日本在企業改革與資本回流支撐下保持活躍。黃金在政策不確定性與央行需求支撐下延續強勢，美元中期偏弱，非美貨幣具備相對優勢。通過在黃金、部分成長資產及非美貨幣之間進行路徑分散配置，有助於提升組合穩定性與抗擾度。