「入通即崩」反覆上演 港股通納入機制亟待完善

近日，港股市場上演驚魂一幕，剛剛納入港股通的經緯天地股價斷崖式暴跌，短短4個交易日跌幅接近90%。

據證券時報5月29日報道，經緯天地的突發崩盤並非個例。記者梳理近期港股市場走勢，派格生物醫藥-B、諾比侃、健康160、寶濟藥業-B等多隻新納入港股通的股票，在納入前後股價大幅異動，「入通即崩」成為港股市場反覆上演的怪象。

在眾多分析人士看來，當前「入通」機制易被炒作資金操縱，應摒棄單一市值導向，優化港股通納入體系，同時還應優化指數調整與ETF配置機制，模糊調整時間窗口，設立新股入通波動冷靜期，切斷套利閉環。

閃崩股共性：

基本面撐不住估值

透過行情表象來看，經緯天地等股票出現崩盤走勢的核心根源，在於公司基本面與估值的嚴重錯配。證券時報記者梳理發現，在今年納入港股通後跌幅在50%以上的公司中，多數公司的盈利能力弱、現金流差、估值泡沫大。對此，翼虎投資董事長余定恒告訴證券時報記者：「『入通即崩』的這些標的有幾個非常顯性的特徵，多為基本面弱、股權集中、流動性虛高的小盤股。部分個股在納入港股通前，靠AI、區塊鏈等熱門概念拉抬，股價短期漲數倍至十倍，市盈率達千倍級，完全脫離基本面，靠資金提前拉抬股價以達到市值門檻。納入生效後，南向資金可買入，此前布局的資金利用港股通如T+0交易，無漲跌幅限制等規則短板，在流動性提升的窗口集中出貨。若接盤力量不足或恐慌情緒蔓延，易引發連鎖下跌。」

廣州睿資資本總經理李天一亦表示，這類「入通即崩」的企業本身的基本面往往較差，普遍存在業績虧損、盈利能力弱、現金流緊張等問題。「雖然很多入通的公司質地是不錯的，成交量也達標，起到了吸引外資的作用，但是有一部分質地較差的公司，魚目混珠，在入通前就已經被資金炒作，估值嚴重脫離了其實際價值。」

以此次暴跌的經緯天地為例，公司主營電信網絡服務，涵蓋無線電信網絡優化、基礎設施維護及工程、ICT整合服務及相關軟件開發等業務，看似具備科技屬性，實則增長乏力、盈利能力薄弱。

2025年年報顯示，經緯天地全年營收2.19億元，同比下滑21.46%；歸母淨利潤1533.6萬元，同比下降23.85%。然而就是這樣一家業績平平的公司，憑藉區塊鏈支付、AI算力等概念一度受資金瘋狂追捧。

納入港股通當天，經緯天地的市盈率接近千倍，市淨率超過60倍，估值嚴重脫離基本面。極致炒作之下，股價崩盤早已是必然結果，估值回歸的反噬如期而至。

與此同時，小盤港股流通盤極度稀缺的特性，進一步放大了股價波動風險。證券時報記者梳理今年以來納入港股通後閃崩的個股發現，不少股票在上市初期的自由流通股本極少，以當時的價格計算，九成以上公司的自由流通市值不超過50億港元，更有公司的自由流通市值在10億港元以下。

在此背景下，少量資金即可撬動股價大幅拉升，製造暴漲行情；而一旦資金集中出逃，稀薄的流動性無法承接拋壓，便會引發暴跌。

「入通」節點

遭部分資金精準操控

如果說估值與基本面錯配是行情閃崩的內在根源‌，那麼資金精準操控港股通納入節點，便是引發閃崩的直接導火索。

證券時報記者在查詢經緯天地的中介持倉時發現，在公司股票納入港股通前夕，部分資金通過中介接連買入，但在納入港股通後隨即拋售。富途控股的持股記錄顯示，該中介機構在3月下旬至4月上旬曾接連出現上百萬股的增持，但在股價閃崩前夕，該中介機構的持股數量接連下降，從頂峰時期超16%的佔比下降至目前的約5%。

博大資本國際行政總裁溫天納接受證券時報記者採訪時表示，納入港股通成為股價大跌的「導火索」，本質上是它提供了內地資金的合法進入通道，同時疊加指數納入的被動需求，製造了短期流動性幻覺和炒作窗口，但無法改變底層基本面脆弱的現實。

「部分投機資金在股票有入通預期時提前潛伏拉抬股價，正式納入後，南向資金（尤其是跟蹤指數的被動資金）入場提供流動性，炒作資金藉機高位獲利了結，導致股價斷崖式下跌。」 溫天納表示。

李天一指出，炒作資金最喜歡這類實際流通盤極小、市場流動性匱乏的標的，他們會提前布局，通過「畫餅」等方式將股價大幅拉高，製造出暴漲的假象。等到股票正式納入港股通，內地資金和ETF等基金進場時，這些炒作資金便藉機在高位集中出貨。由於缺乏真實的流動性承接，股價便會迅速失去支撐，出現斷崖式下跌，讓跟風進場的散戶成為「接盤俠」。

「入通」機制亟待補短板

納入港股通閃崩的背後，是港股通標的篩選機制過於關注「市值達標」，卻忽視了「質量達標」。

根據相關規定，聯交所上市公司股票屬於下列範圍的，將調入港股通股票：（一）恒生綜合大型股指數成份股；（二）恒生綜合中型股指數成份股；（三）恒生綜合小型股指數成份股，且股票調整考察日前十二個月港股平均月末市值不低於港幣50億元，上市時間不足十二個月的按實際上市時間計算市值；（四）A+H股上市公司在聯交所上市的H股。

當上述指數成份股調整時，港股通標的也會同步調整。這意味着，港股通規則對新股公司無上市時長要求，只要滿足流動性與市值標準即可實現「本季度上市、下季度入通」。部分股票的入通周期極短，未靠長期經營積累穩定市值與流動性；入通前未經歷完整季度業績驗證，部分甚至無機構參與、無賣方覆蓋。

港股通是促進內地和香港資本市場互聯互通的重要機制，整體利好流動性與估值重估，但需平衡開放與風險防控。余定恒認為，港股通納入規則存在結構性短板，納入僅看市值，不考核盈利、現金流、ROE（淨資產收益率）、機構覆蓋度，劣質股易達標，由於存在信息差，內地投資者誤以為「入通=優質」，容易高位接盤。

「在市值、流動性基礎上，可以考慮增加盈利要求、現金流指標、機構持股比例或賣方覆蓋度等約束、避免基本面過弱的股票快速入通。」溫天納表示，指數公司在納入相關股票時，應考慮設置緩衝期或權重上限，減少單股對ETF的衝擊；同時，強化ETF申贖籃子透明度、調倉公告時效，探索引入做市商或流動性支持，平滑調整期波動，對高波動成份股設置臨時權重限制。

余定恒建議：一是要優化港股通納入體系，摒棄單一市值導向，增設盈利、現金流、股權集中度、合規記錄等基本面硬門檻，拉長市值考察周期，杜絕短期突擊達標。二是要優化指數調整與ETF配置機制，模糊調整時間窗口，推行被動資金分批建倉，設立新股入通波動冷靜期，切斷套利閉環。三是強化兩地跨境監管協同，共享交易數據，精準打擊對倒拉升、惡意砸盤等操縱行為，大幅提高違法違規成本。

針對上述情況，李天一認為應首先完善港股通納入機制，抬高港股通納入門檻，從源頭過濾掉劣質公司。其次是加強市場監管，嚴密監控異常交易行為，打擊惡意操縱股價的行為。最後是增加市場流動性，引入更多長期資金，改善中小市值港股的流動性環境。「對於普通投資者來說，需要提升風險識別能力。其實港股整體的成交量很多時候是不太足的，所以，在H股上市的小市值公司是要很專業的投資者才能駕馭，即它的容錯率較低。況且港股不設漲跌停板，如果看錯，日內跌幅可能有五六十個點，建議有多年投資經驗、對公司基本面把控比較好的投資者才能去參與。」