【觀海論道】理解波動規律 長遠看待股價漲跌

吳煒

在二級市場投資股票總難免會遇到價格波動的問題，尤其是價格下跌更會引起風險厭惡者的不安。不少資金方也把波動率、回撤的控制列為選擇投資基金的標準之一，但如果沒有釐清下跌的原因而單純以價格波動作為評估標準，可能會出現片面性乃至脫離了投資的本質。試想想如果一家公司沒有上市，就沒有這些價格波動的干擾，這時候如何評估公司的價格和價值呢？

要論述股票價格下跌以及相關的評估問題，首先要明白導致股價下跌的原動力。筆者認為，最根源的動力是信息，市場行為人基於對各種信息的判斷形成了買賣決定和行為，當賣出數量大於買入數量時，股價將出現下跌。這些信息大致分為以下幾類。

分散風險 理性判斷

（1）宏觀信息：主要是與整個國民經濟和市場運行相關的信息，包括經濟周期、貨幣和財政政策，以及相應的經濟指標如通貨膨脹率等。此外，各種不是與具體行業直接相關，而是影響多個行業甚至整體經濟的信息也列為宏觀信息，如貿易戰、戰爭、疫情等；（2）中觀行業信息：與具體行業直接或間接相關的信息，包括行業供需（如需求周期、供給替代等）以及相關數據、監管和政策等；（3）微觀公司信息：與具體公司直接或間接相關的信息，包括企業的經營狀況、財務狀況、產品銷售管理情況等，也包括股票價格的估值；（4）資本市場信息：主要是市場價格波動對情緒的影響，不少市場行為人是看股票價格而不是公司價值行事的。

上述各類信息中，與決定公司股票價值最直接相關的是公司本身的微觀信息，其中最顯著的是定性的產品、銷售、管理狀況帶來的定量收入、利潤、現金流的變動信息。而中觀行業和宏觀信息對股票價值的實質影響力，要看是否會穿透影響到公司微觀情況。有些具備強大的穿透力，如利率的變化會影響公司的借貸成本和市場估值，如教培政策變化對當年教育服務公司的打擊是巨大的。但不是所有的中觀和宏觀信息都具有這種穿透影響力，譬如疫情衝擊了消費業但有利醫藥行業，而單純關稅戰對人工智能領域公司應該影響甚微。

為控制股票組合的波動，市場上主要採用的方法包括：（1）多元化配置：即分散持股，控制單一公司股票在組合中的比重，以降低非系統性風險，細分包括行業分散、市值分散和地域分散；（2）估值平衡：設定不同估值水平的股票權重，多數分為成長股和價值股，因為價值股相對低波動，可以平滑成長股的高波動，其本質也是分散化多元配置的一種策略；（3）量化低波動因子策略：通過量化統計，選出歷史波動率低、β值低的股票；（4）動態倉位管理：在價格向下時降低股票倉位比重；（5）對沖工具：包括運用各種衍生品如期權等。

放平心態 回撤亦是機會

不過，從上述策略看，沒有一項是與公司股票價值相關的，尤其（3）至（5）項更是純粹圍繞價格波動展開。在市場價格或上或下的情況下，對沖工具控制風險的基礎代價就是損失收益，此時更簡單的方法不如減少投資額。至於（1）、（2）策略與其說是控制公司價值風險，不如說是控制投資人自己的判斷風險，即對公司價值的判斷失誤。

收入、利潤、現金流不斷增長的好公司股票價格大的方向是不斷上漲的，因為世界經濟的最大概率事件是以貨幣計量的社會財富在不斷增長，而這些增長的貨幣必須投入資本市場，否則作為儲蓄購買力會不斷損失貶值，而好公司供應是有限的，好公司股票供應也是有限的。手上沒貨而唱空是沒有任何意義的，賣出的行為人手上必須要有貨才能構成賣壓，但是賣出之後呢？如前述賣出後如果只是儲蓄，購買力會不斷損失貶值，仍然需要入場尋找優秀公司，那這時候為什麼要賣呢？

因此，當與公司核心價值無關或無法穿透影響核心價值的宏觀、中觀、資本市場信息乃至某些微觀信息帶來公司股票價格的下跌時，筆者認為正確的心態不應將其視為損失，而更應該看作一個機會，以更低價格買入優質資產，未來預期收益率更高的機會。譬如，如果一間公司股票合理價值是120元，如果100元買入，預期收益率是20%。這時候股價下跌到80元，明面上看損失了20%，實際上是提供了預期收益率50%的買入機會。希望明白了這個道理，可以改變資產管理行業唯控制波動率和回撤論的誤區，找到更多優秀的真正投資人和優質資產。