撰文：彭燕燕
（瑞銀投資銀行大中華區研究主管）
消費者信心出現改善，偏好差異加劇
我們邀請了約35家消費公司（上市和非上市公司），組織了關於購物中心和新消費趨勢的專家會議，以及上海和杭州調研。儘管短期房地產市場下行，我們已看到消費者信心有所復甦，並認為股市回報上升或有助於恢復居民財富效應。我們認為行業估值依然有吸引力（比10年平均水準低一個標準差左右），且尚未反映消費復甦。
必需消費品：管道重組、品類擴張、產品多元化
白酒：面對結構性變化，我們認為私人白酒消費以及可能放寬對政府機構的飲酒禁令或將支持中端白酒需求。我們預計白酒企業將加快管道轉型，這有望帶來更持續的長期每股收益增長。
啤酒：儘管短期即飲消費疲軟，但細分品類的產品多元化和居家消費管道擴張持續推動高端化。鑒於原材料成本利好減弱，我們預計2026年毛利率擴張將放緩。
乳製品：儘管鮮奶銷售表現出韌性，但2025年液態奶銷售仍疲軟。隨着原奶供需改善，企業預計2026年液態奶將小幅復甦，主要得益於市場行銷、創新和管道擴張。
現制飲料（FMB）：我們預計FMB連鎖店將搶佔瓶裝飲料的市場份額，主要由門店快速擴張和更高效的商業模式所帶動。
調味品：我們預計自2025年第4季起，2B需求將環比改善，2026年將溫和復甦。我們認為零食行業的品類快速多元化以及加速管道重組（通過零食折扣店和即時零售）帶來結構性增長機會。儘管海外增長前景各異，但寵物食品公司對國內市場增長充滿信心。
可選消費品：海外擴張和偏好改變是關鍵
家電行業領導者表示：1）應對材料成本上漲的策略不同，比如漲價；2）2026年海外增長將高於國內增長，3）IDC暖通空調是潛在增長驅動力。珠寶：我們認為擁有差異化產品設計和工藝的品牌在增值稅改革後可能開展整合。餐飲和食品零售商面臨激烈競爭，應對策略包括降價或升級產品。消費者依然看重性價比。受暖冬和春節較晚的影響，運動服飾公司的12月銷售趨勢疲軟，但仍實現了2025年指引。公司樂觀看待2026年細分品類（如戶外和跑步）的增長。
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