洪夢澤 HashKey Group高級研究員
代幣化存款本質上是將銀行表內存款1:1上鏈，代表真實負債權益，具備實時計息、存款保險（美國聯邦存款保險公司（FDIC）上限25萬美元/歐洲同類）和銀行級KYC/AML嚴格合規優勢。相比之下，穩定幣如USDC僅為「儲備+智能合約」組合，易受脫錨、儲備不透明和發行人破產風險影響，無保險機制。2025年前三季度，機構客戶仍以USDC為主力結算工具；四季度JPMD、Citi Token和UBS Token上線後，對沖基金、資管公司和支付巨頭加速遷移。
這一替代效應在回購市場尤為顯著：傳統三方回購轉向「鏈上交付vs支付（DvP）」模式，JPMD佔美國隔夜回購鏈上份額42%，處理超1萬億美元交易。未來，穩定幣或退守零售和DeFi場景，機構端將被銀行信用主導。
歷史回顧：銀行上鏈的三波浪潮
銀行上鏈進程可分為三波浪潮，每波均標誌着從封閉實驗向開放生態演進，推動結算效率提升並逐步擠壓私人穩定幣份額。
第一波（2019年-2022年）：私有鏈實驗階段。以JPM Coin（Onyx私有鏈）為代表，聚焦銀行內部批發支付，僅限本行客戶使用。驗證了許可鏈在回購、短期融資和外匯結算中的可行性，但受限於封閉網絡，難以跨機構擴展。
第二波（2023年-2024年）：許可鏈試點階段。
Fnality、Partior、SDX等項目獲得監管沙盒批准，主攻批發央行貨幣（wCBDC）與銀行間互操作。Fnality英鎊系統獲英國央行最終性認定，Partior實現實時跨境清算，SDX測試wCBDC與傳統RTGS聯動。此階段強調央行儲備背書，進一步壓縮私人穩定幣在機構端的空間。
第三波（2025年至今）：公鏈+銀行存款階段。商業銀行開始將真實存款負債直接搬上公鏈。JPMD登陸Base並計劃擴展Polygon，實現「合規機構持有銀行負債」；Citi Token Services擴展至歐元並新增節點；UBS完成瑞士法郎跨行轉賬PoC。歷史規律顯示，每一次銀行更深度擁抱鏈上結算，私人穩定幣在機構端的份額就被進一步擠壓。這一浪潮預計將推動鏈上美元流動性從穩定幣主導逐步轉向銀行信用主導。
需密切監測關鍵指標 評估合規路徑
代幣化存款的監管環境正從碎片化向統一框架演進，關鍵指標需密切監測，以評估合規路徑和市場擴張潛力。
美國OCC全國性銀行公鏈代幣化存款指導：OCC Interpretive Letter 1183（2025年3月）已廢除IL 1179的預先通知要求，允許銀行持有加密資產支付網絡費（如gas費），並運營代幣化平台。CSBS敦促FDIC/Fed/OCC聯合州監管機構澄清保險覆蓋和報告要求，預計2026指導將覆蓋BTC/ETH/SOL/XRP等，用於測試和運營。GENIUS法案強化儲備審計，推動銀行主導。
歐盟MiCA下EMT與銀行代幣化存款分類邊界：MiCA視EMT（單一法幣錨定）為電子貨幣，受EMD2/PSD3管轄，而代幣化存款視為銀行負債而非EMT，無需額外恢復計劃。2025年，17家EMT發行人上線，但ART缺席；代幣化存款獲豁免，聚焦1:1儲備和30%銀行存款要求。ESMA/EBA註冊白皮書，推動透明。
新加坡MAS Project Guardian Phase 3成果：聚焦多幣種跨境即時結算，整合Swift和Polygon PoS，已完成15+試點，覆蓋6種貨幣。GL1框架構建開放網絡，吸引IMF加入，提供國際視角。預計2026成果將標準化外匯/回購DvP。
代幣化存款正以前所未有的速度重演20世紀70-80年代銀行存款對貨幣市場基金的全面替代：當受監管銀行直接提供具備實時計息、存款保險覆蓋、零信用風險且原生支持24/7原子結算與可編程支付的鏈上負債時，私人穩定幣的制度性空間被系統性壓縮。
2025年以來，這一進程已形成清晰的正反饋循環：機構通過低成本可轉債或協議存款獲取銀行代幣化負債，隨即將其用於鏈上回購、抵押品管理與跨境即時清算，在美聯儲降息周期中實現流動性放大與通脹對沖，同時持續強化比特幣作為終極價值儲存資產的市場敘事。 (完)
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