撰文：張賽娥
（作者為南華金融副主席）

閱文集團（0772，簡稱閱文）作為中國領先的網絡文學及IP運營商，憑藉其豐富的內容生態和多元化的商業模式，在當前IP經濟蓬勃發展的背景下展現出強勁的成長潛力。根據最新財報及市場數據，公司2025年上半年實現營收31.91億元（人民幣，下同)，同比下降23.9%，主要受新麗傳媒影視劇排期不均影響，但經營盈利8.76億元（同比激增92.7%）及歸母淨利潤8.50億元（同比增長68.5%）顯著改善。

值得關意的是，Non-IFRS歸母淨利潤雖下降至5.08億元（同比-27.7%），但整體盈利能力得到顯著提升。平台整體月活躍用戶（MAU）為1.41億（同比下降19.7%），付費用戶數增長4.5%至920萬，每名付費用戶平均每月收入（ARPPU）微降1.3%至31.3元，顯示公司在會員內容策略上的積極調整已初見成效。

上半年缺新麗新劇 IP衍生品銷售成支撐

近期IP經濟的快速發展為閱文集團提供了顯著的成長動力。財報顯示，IP衍生品業務實現商品交易總額（GMV） 4.8億元，已接近2024年全年水平，產品開發速度較去年提升3倍至4倍，渠道拓展至天貓旗艦店及近萬家線上線下合作商，與230家品牌建立授權合作，充分展現了公司在IP商業化上的突破性進展。在線業務收入19.85億元（同比增長2.3%），佔比62.2%（同比上升15.9個百分點），成為穩定收入來源。自有平台及騰訊自營渠道付費用戶增長4.5%，內容生態持續繁榮，新增約20萬名作家和41萬本作品，新增字數約200億；海外閱讀平台WebNovel提供逾10,000部中文翻譯作品及77萬部本地原創作品，其中AI翻譯作品超過7,200本，佔中文翻譯總量的70%，顯著加速了全球市場布局。版權運營及其他業務收入12.05億元（同比下降46.5%），雖受影視劇排期影響，但IP衍生品及AI技術的應用為未來增長注入了新活力。

影視、動漫、漫畫及短劇領域的多IP改編項目進一步鞏固了公司行業地位。上半年，《國色芳華》、《似錦》、《雁回時》、《異人之下之決戰！碧游村》等頭部劇集上線並登頂平台熱度榜，云合數據全網長劇霸屏榜Top10中有6部源自閱文IP；暑期檔自製劇《掃毒風暴》熱度突破28,000，獲主流媒體好評。動畫方面，《斗破蒼穹》、《星辰變》、《武動乾坤》等續作位列熱播榜前列，全網霸屏榜Top10中8部為閱文IP。漫畫領域，《一人之下》、《狐妖小紅娘》長期領先，新作《道詭異仙》、《高武進化：從覺醒怪獸之王開始》快速攀升暢銷榜。短劇業務爆款率顯著提升，2025年6月全網短劇霸屏榜Top10中有2部出自閱文，單項目最高流水超8,000萬元，播放量逾30億，公司開放逾2,000部網文IP打造短劇並發布首批300部IP名單，加速內容產業化進程。

從財務角度看，公司收入成本15.78億元（同比下降25.1%），因無新劇上線無製作成本確認；銷售費用9.22億元（同比下降20.4%），佔比28.9%（同比上升1.3個百分點），主要受影視營銷開支減少影響；一般及行政支出4.85億元（同比下降11.0%），佔比15.2%（同比上升2.2個百分點），雇員相關開支減少。IFRS口徑下毛利潤16.12億元（同比下降22.6%），毛利率50.5%（同比上升0.8個百分點）；Non-IFRS營業利潤4.49億元（同比下降28.1%），利潤率14.1%（同比下降0.8個百分點）。整體而言，上半年業績雖受影視排期拖累，但核心在線業務穩健，IP衍生品及AI應用成為新增長點。

估值相對合理 增長與挑戰並存

估值方面，當前股價對應2026年預測經調整PE為22倍，估值相對合理。結合公司豐富的IP儲備及下半年新麗劇集上線預期，預測營利增長將會加速。

然而，投資需謹慎考慮潛在風險，包括活躍用戶增速放緩、渠道成本快速上升、市場競爭加劇、反壟斷政策影響、劇集審批及內容監管不確定性等。此外，商譽減值風險也需密切監控。建議投資者關注下半年劇集上線進度及衍生品銷售動態，以把握業績催化劑。

（筆者為香港證監會持牌人士，筆者及關連人士沒有持有上述證券的任何及相關權益）

（題為編者所擬。文章為作者之個人意見，不代表本報立場）