【全球觀察】疫後復甦近尾聲 中國經濟將呈不均衡態勢

胡文洲 中銀國際首席策略分析師

上周，中國人民銀行下調金融機構存款準備金率0.5個百分點（不含已執行5%存款準備金率的金融機構），並開展1,000億元人民幣中期借貸便利（MLF）操作，因上周有4,000億元人民幣中期借貸便利（MLF）到期，本次降準實際釋放長期資金約7,000億元人民幣，超出市場預期。同時，國家市場監督管理總局反壟斷局批準互聯網科技巨頭的一項收購案，疊加兩大互聯網科技巨頭考慮互相開放生態系統的市場傳聞，提升投資者對科網股的市場風險偏好。另外，2021年二季度GDP增長7.9%，兩年平均增長5.5%，增速比一季度加快0.5個百分點，但略低於市場預期和疫情前水平以及潛在產出水平。預計下半年中國經濟恢復進入尾聲，房地產和出口或逐步下行，服務業消費和製造業投資仍有一定上行空間。

回顧上周行情，恒生指數上漲2.41%，收28,005點，國企指數上漲2.71%，收於10,153點，恒生科技指數上漲2.49%，收於7,614點，港股日均成交金額為1,517億港元，較前周下跌11.66%，南向資金淨流入11億元人民幣。行業板塊方面，上周各行業板塊漲跌互現。其中，資訊科技業上漲4.35%，表現最好，主要是受外媒報道兩大互聯網科技巨頭考慮互相開放生態系統以及互聯網科技巨頭的一項收購案獲得監管機構批準等利好消息影響；醫療保健業上漲3.93%，公用事業上漲2.88%，表現均好於大盤；工業下跌3.1%，表現最不理想，主要受部分公司中報預期不佳的因素影響；非必需性消費業下跌0.73%，能源業下跌0.04%。

出口強勁 消費增速稍緩慢

中國經濟繼續穩定恢復，但經濟恢復仍呈現不均衡態勢。6月份，出口表現仍然強勁，工業生產穩定增長，製造業投資增速回升，但消費改善比較緩慢，地產投資和銷售數據走弱。6月份，在全球經濟持續復甦的背景下，依靠全產業優勢，中國進出口總額同比增長22.0%。其中，出口同比增長20.2%，進口同比增長24.2%；工業增加值同比增長8.3%，兩年平均增長6.5%，增速比5月份微降0.1個百分點，仍維持在較高水平；製造業投資同比增長16.4%，兩年平均增長6.0%，增速比5月份大幅回升2.3個百分點；社會消費品零售總額同比增長12.1%，兩年平均增長4.9%，增速比5月份回升0.4個百分點，但仍低於疫情前2018-2019年的平均增速；房地產開發投資同比增長6.0%，兩年平均增長7.2%，增速比5月份回落1.9個百分點。同時，商品房銷售額兩年平均增長8.8%，增速比5月份下降7.0個百分點，商品房銷售面積兩年平均增長4.8%，增速比5月份下降4.6個百分點，表明房地產信貸調控的影響逐步顯現。

貨幣政策料轉向中性偏鬆

貨幣政策基調或轉向中性偏鬆、靈活精準。扣除3,000億元人民幣用於歸還到期的MLF ，本次降準釋放長期資金約7,000億元人民幣，好與市場預期。在國務院常務會議釋放降準信號的2天後，中國人民銀行就宣布全面降準，以確保流動性的合理充沛，進一步支持實體經濟發展，繼續加大對小微企業融資支持力度，降低融資成本，緩解大宗商品價格上漲對企業生產經營的影響，這意味着央行貨幣政策基調或轉向中性偏鬆、靈活精準。同時，本次降準釋放了便宜的長期資金，有助於降低銀行負債端的成本（用低成本的降準資金置換高成本的MLF資金，給銀行讓利130億元人民幣），進一步推動銀行加強對實體經濟特別是中小微企業的金融支持。

中國6月金融數據好於市場預期，流動性已趨於穩定。6月社會融資規模增量為3.67萬億元人民幣，好於市場預期，同比多增2,008億元人民幣。6月末社會融資規模存量同比增長11.0%，增速與上月持平，比上年同期低1.8個百分點。6月份新增人民幣貸款2.12萬億元人民幣，比去年同期多增3,086億元人民幣。6月M2同比增長8.6%，增速比上月回升0.3個百分點，比去年同期低2.5個百分點。從結構看，6月企業部門繼續實現同比多增，但居民的中長期貸款連續兩個月出現同比下降，反映實體經濟中長期融資需求較為旺盛以及房地產信貸調控的影響逐步顯現。

企業違約風險仍需防範

下半年流動性有望改善，對股市整體影響偏正面。一方面，中國經濟恢復進入尾聲，但經濟復甦呈現不均衡態勢，地方政府、部分國企和中小企業財務壓力仍較大，信用債違約風險仍需防範和化解，局部失業風險依然存在，全球疫情或將持續更長時間，地緣政治的走向還存在較大不確定性。另一方面，當前國際市場上美元流動性充裕，美聯儲態度較為溫和。如果進一步收緊流動性，可能會引發熱錢流入和人民幣過快升值。

放寬銀根有利股市

流動性環境的改善可能會在下半年提振票據融資和企業債券融資，後置的政府債券融資也可能逐步恢復，預計M2和社會融資餘額的同比增速可能逐漸企穩。對於資本市場而言，雖然本次超預期降準也反映出下半年經濟恢復態勢可能會低於預期，但央行貨幣政策或轉向中性偏鬆、靈活精準，有助於改善股市流動性，提升市場風險偏好，對股市整體影響偏正面。隨着今年下半年央行貨幣政策更加靈活精準，中美經濟增速差距收窄和美聯儲可能宣布削減購債規模，預計人民幣匯率將保持基本穩定，雙向波動將是常態。(本文為作者個人觀點，其不構成且也無意構成任何金融或投資建議。本文任何內容不構成任何契約或承諾，也不應將其作為任何契約或承諾。)

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