匯市分析：美元流動性已氾濫

華僑銀行經濟師 謝棟銘

華僑永亨銀行經濟師 李若凡

6月第一個交易周美元終於反彈了，人民幣重新回歸雙向波動也給了美元喘息的機會。近期最值得關注的一個宏觀事件就是美元流動性氾濫的表像化。5月末美聯儲的有效聯邦基金利率再次回落到5個基點，接近0-0.25%的政策區間下限。而美國隔夜的逆回購工具的使用則創下創立以來的歷史新高。5月底單日使用金額達到4,853億美元。金融機構對逆回購需求的大幅上升顯示了流動性的氾濫。

近期美元流動性氾濫表像化主要受到三個因素影響。第一，美聯儲量化寬鬆的穩步推進，資產負債表規模進一步擴大。第二，近期美國國債發行量較少。第三，美國財政部儲存在美聯儲的現金餘額大幅下滑，從今年高點的1.66萬億美元下降到近期8,000億美元左右。今年以來財政部現金餘額的下降顯示財政部正在擴大支出。而財政部在美聯儲的現金余額將轉化為銀行儲備資產，也成為了今年以來流動性來源的重要渠道之一。鑒於美國財政部計劃將現金餘額在6月底降低至5,000億美元左右。這也意味6月美元流動性氾濫的局面可能不會改變。

近期美元流動性的氾濫也使得部分投資者擔心美聯儲是否會被迫提早行動退出一部分寬鬆的政策來抑制氾濫的流動性，包括提高超額儲備金利率（IOER）等。而本周作為鴿派代表的美聯儲委員Brainard在回答美聯儲是否會率先縮減購買抵押貸款證券的問題時候也沒有給出明確的答案，即沒肯定也沒否定。總體來看，對美聯儲退出預期的上升成為過去幾個交易日美元小幅反彈的主要因素。

人民銀行先出手紓壓

美元流動性的氾濫不僅僅是美國的問題，也成為中國的問題。5月31日，中國央行14年來首次上調境內外匯存款準備金。疫情以來，隨着資本大量流入，中國銀行體系美元流動性大幅增加，由於央行已經退出常規的干預，美元流動性由央行的資產負債表轉移到商業銀行的資產負債表。2020年以來，在央行外匯佔款沒有顯著變化的情況下，境內存款類金融機構國外資產增加超過1.1萬億元。美元流動性的過剩也通過掉期市場對人民幣帶來了升值壓力。此外，由於美元資產負債失衡，金融機構拋售美元存款導致人民幣超調的風險也在加大。央行此次重啟外匯存款準備金旨在通過打破這種雪崩效應來抑制人民幣單邊升值預期。

回到美聯儲，雖然近期中國央行由於氾濫的美元流動性被迫調整外匯存款准備金，但是我們認為美聯儲短期內可能不會對近期氾濫的美元流動性做出政策應對。這裏主要有三個原因。第一，美聯儲在今年已經將單個金融機構隔夜逆回購操作的上限由原先300億美元上調至800億美元。可以吸收的額外流動性大幅提高。第二，隨美國財政債務上限問題臨近，美聯儲可能不會輕舉妄動。第三，美聯儲的政策依然還是以參考經濟數據為主。

總體來看，雖然市場開始擔心美元流動性的泛濫可能會迫使美聯儲提早收緊政策，但是筆者認為7月底之前美聯儲調整的可能性並不大。因此，對於美元來說，近期氾濫的流動性依然是懸在美元頭上的一把利劍。