龐溟 華興證券首席經濟學家兼首席策略分析師

近來，國務院國資委表示將多方面引導上市國企提高質量，做好優化產業布局和提高運行質量，支持混合所有制企業在證券市場上市以解決進一步發展問題。另外，對於一些已整體上市但企業內部業務較為複雜的公司來說，隨着中國證監會持續優化監管環境，未來這部分企業也有望分拆上市。在國有企業改革過程中，尤其在國有股權或資產的重組、交易、轉讓過程中，建立公開、透明、有效的估價、競價、定價機制，是確定國有企業價值、防止國有資產流失、確保國有資產保值增值的重要途徑。

政策鼓勵混改企業上市

在國務院對外印發的《關於進一步提升上市公司質量的意見》中，也明確指出鼓勵混改試點企業上市，支持國有企業依託資本市場開展混合所有制改革。中國資本市場的改革開放與發展，使大量上市公司以及相關的企業得到了被絕大多數市場參與者認可的及時、客觀、公平、合理的價格發現和價值重估。監管部門大力鼓勵國企、尤其是混改國企在資本市場上市，是因為這有利於充分發揮證券市場及時、客觀、公平、合理的價格發現和價值重估功能，有利於提升國企和國資的資產化率，有利於確立尊重市場經濟規律、尊重企業市場主體地位的原則，有利於在混合所有制改革中保護相關各方合法權益、促使國有資產的交易流程更為依法合規。

提出明確證券化目標

各地國企改革文件中對國有資本證券化也提出了明確的目標計劃，多數省份提出國有資產證券率到2020底達50%以上，如上海、北京、天津等地提出省屬企業資產證券化達到 50%以上，山東、江西、浙江等地分別提出達到 60%、70%和 75%以上。另一方面，優質的國企和混改國企在資本市場上市，可以增加基本面、質量和發展前景較佳的優質投資標的，可以讓資本市場更為便捷地支持實體經濟和混合所有制經濟，可以提升資本市場的資源配置效率和直接融資在社會融資規模中的佔比。2020 年上半年股票、債券等直接融資對實體經濟提供的支持大幅增長，社會融資規模增量中的直接融資佔比已經達到19%，較去年同期高出 7.7 個百分點；目前有超過 40 家上市公司發布 A 股分拆計劃，其中地方國企和央企共有 14 家。央企和地方重點國企在資金實力、營業規模、經營領域、資產質量等方面優勢較為明顯，參照證監會去年 12 月發布的《上市公司分拆所屬子公司境內上市試點若干規定》，它們在上市期限、盈利門檻、分拆公司規模佔比、上市公司規範性等條件上也較易達標。

多元業務價值易被低估

業務多元化的企業集團的價值往往會被低估，分拆上市對這類企業來說，能減少「金字塔股權折價」和「多元化折價」，讓企業進一步專注於擅長業務領域、聚焦於提升核心競爭力，使其經營更加專業、信息更加透明、估值更加合理。此外，分拆後母子公司各自編制獨立的財務報表、進行獨立的信息披露，公司運行更加透明，可減少主要股東對公司治理帶來的實際風險。考慮到目前分拆上市標準在募資使用限制、高管持股、同業競爭和關聯交易等方面的要求，與上下游產業鏈之間的縱向分拆上市相比，將已上市公司在某一細分領域具有獨特優勢和競爭力的子公司、與已上市公司業務相關性和協同性較低的子公司進行橫向分拆上市或混合分拆上市的難度較小、分拆意願明確、整合進度較快，有望率先登陸資本市場。

科創能力高企業料獲追捧

國資委去年 11 月印發的《中央企業混合所有制改革操作指引》和《關於進一步做好中央企業控股上市公司股權激勵工作有關事項的通知》，支持和推動央企和地方重點國企下屬的混改企業和「雙百行動」「科改示範行動」等試點企業成為下一步推進上市的重點。我們認為，符合國家戰略、擁有關鍵核心技術、科技創新能力突出的高端製造企業、戰略新興企業、優質創新企業，其商業模式穩定、市場認可度高、社會形象良好、成長性較強，投資者的關注度更高、興趣更大、估值水平更好，有望成為分拆上市的重要儲備池並得到資本市場青睞和追捧。