6月19日，中國人民銀行行長潘功勝在第十五屆陸家嘴論壇上闡述了對未來貨幣政策框架的演進，明確未來將更加注重發揮利率調控的作用。
業內專家認為，近期，金融總量數據受「擠水分」、理財分流等多重因素影響階段性下行，可能意味着中國貨幣政策框架進入轉型時刻。框架轉型非一蹴而就，數量型和價格型調控並行還將持續，優化貨幣統計的「儀表盤」、健全市場化的利率調控機制、完善貨幣政策工具箱等將逐步探索推進。
政策框架或進入轉型時刻
今年以來，人民銀行會同國家統計局優化季度金融業增加值核算方式，由之前主要基於存貸款增速的推算法改成了收入法。潘功勝在演講中指出，此舉「更真實地反映金融業增加值水平，弱化一些地方政府和金融機構存貸款『沖時點』行為。」
央行之前通過《貨幣政策執行報告》專欄以及新聞發布會，多次強調金融數據放緩是自然的，要防止人為追求的「虛胖」。
「經過幾十年的商業化、市場化進程，一些金融機構仍然有着很強的『規模情結』，並且以內捲、非理性競爭的方式實現規模的快速擴張，這是不應該的。」潘功勝表示，對於一些不合理的、容易消減貨幣政策傳導的市場行為，央行加強規範，包括促進信貸均衡投放、治理和防範資金空轉、整頓手工補息等。
短期內，這些規範市場行為的措施會對金融總量數據產生「擠水分」效應，但潘功勝強調，這並不意味着貨幣政策立場發生變化，而是更加有利於提升貨幣政策傳導效率；有利於均衡信貸增長節奏，緩解資源配置扭曲，減少資金空轉套利，防範化解金融風險；有利於金融高質量服務經濟社會發展及金融機構、金融市場健康發展。
實際上，隨着金融市場的發展和經濟現代化程度的提高，美聯儲和歐洲、日本央行都曾出現過金融脫媒加速，數量目標可控性、可測性及與實體經濟相關性下降的過程，並逐步淡化數量中介目標，轉向價格型調控。
業內專家認為，近期，金融總量數據受「擠水分」、理財分流等多重因素影響階段性下行，可能意味着中國貨幣政策框架進入轉型時刻，要更加注重發揮利率調控作用。
逐步淡化關注數量目標
各國央行對貨幣政策理論和實踐的探索一直在不斷動態演進。今年以來，歐洲央行、日本央行根據形勢變化，先後調整了貨幣政策框架。潘功勝透露，為更好服務高質量發展，我們也在研究中國未來貨幣政策框架。
貨幣政策框架從數量型為主向價格型為主轉型，是現代貨幣政策框架的重要標誌。由於框架轉型不是一蹴而就的，業內人士指出，數量型和價格型調控並行還將持續一段時間，也需要優化貨幣統計的「儀表盤」。
潘功勝表示，未來可以繼續優化貨幣政策中間變量，逐步淡化對數量目標的關注。「需要把金融總量更多作為觀測性、參考性、預期性的指標，更加注重發揮利率調控的作用。」
當前，我國廣義貨幣供應量（M2）、社會融資規模、信貸總量規模已經很大，但存量效率不高，在這個基礎上，長期保持高增速和「同比多增」本身是不現實的，也不匹配經濟規模。
此外，融資需求多元化發展也會影響貨幣信貸的增長。業內人士指出，隨着經濟從高速增長轉向高質量發展，新舊發展動能加快轉換，在存量中佔比較大的房地產、地方融資平台等舊動能信貸需求逐步下降，以高技術製造業、輕資產服務業等為代表的新動能佔比逐步上升，但這些新動能的信貸需求和融資結構具有新特點，突出表現為對信貸依賴度低、對股權等多元化融資方式運用更多，支撐同樣的經濟增長不需要「壘」上與過去同樣多的信貸資源。
潘功勝還指出，需要考慮對貨幣供應量的統計口徑進行動態完善。「個人活期存款以及一些流動性很高甚至直接有支付功能的金融產品，從貨幣功能的角度看，需要研究納入狹義貨幣供應量（M1）統計範圍，更好反映貨幣供應的真實情況。」
我國因為居民早期使用存摺持有活期存款，而存摺需要先轉換為現金才能支付，因此未將個人活期存款等納入M1統計。中金公司研報認為，如果把居民活期存款以及流動性很高的非存款類的金融產品、第三方支付機構備付金等納入統計，4月份M1將是正增長。
傳遞更加清晰的利率調控目標信號
近年來，央行持續推進利率市場化改革，已基本建立利率形成、調控和傳導機制，也有一些可待改進的空間。潘功勝指出，央行將進一步健全市場化的利率調控機制。
他表示，央行政策利率的品種還比較多，不同貨幣政策工具之間的利率關係也比較複雜。未來可考慮明確以央行的某個短期操作利率為主要政策利率，目前看，7天期逆回購操作利率已基本承擔了這個功能。其他期限貨幣政策工具的利率可淡化政策利率的色彩，逐步理順由短及長的傳導關係。
同時，持續改革完善貸款市場報價利率（LPR），針對部分報價利率顯著偏離實際最優惠客戶利率的問題，着重提高LPR報價質量。
此前，央行的政策利率包含短期政策利率和中期政策利率。市場專家表示，從近年實踐看，短期市場利率圍繞政策利率為中樞波動，政策利率的引導效果較好，而此前作為中期政策利率的中期借貸便利（MLF）利率時常與同期限市場利率走勢出現一定偏差，市場可能會對此感到困惑。從主要發達經濟體的經驗看，中央銀行主要聚焦於管好短端利率，中長期利率通常主要由市場決定的效果更好。
調控短端利率時，中央銀行通常還會用利率走廊工具作為輔助，把貨幣市場利率「框」在一定的區間。目前，我國的利率走廊已初步成形，上廊是常備借貸便利（SLF）利率，下廊是超額存款準備金利率，總體上寬度是比較大的。潘功勝稱，如果未來考慮更大程度發揮利率調控作用，「可能還需要配合適度收窄利率走廊的寬度。」
業內人士表示，隨着金融總量目標淡化，價格型調控將在貨幣政策實施中發揮更重要作用。在此背景下，適當收窄利率走廊的寬度，向市場傳遞更加清晰的利率調控目標信號是很有必要的。
完善貨幣政策工具箱
對於未來的貨幣框架轉型，潘功勝還透露將對貨幣政策工具進行完善。一方面，央行逐步將二級市場國債買賣納入貨幣政策工具箱。另一方面，央行將健全精準適度的結構性貨幣政策工具體系。
儘管央行在前期數次吹風，市場上依然存在央行將開展量化寬鬆的誤讀與擔憂。潘功勝在演講中強調，把國債買賣納入貨幣政策工具箱不代表要搞量化寬鬆，而是將其定位於基礎貨幣投放渠道和流動性管理工具，既有買也有賣，與其他工具綜合搭配，共同營造適宜的流動性環境。
當前，我國經濟保持回升向好態勢，金融機構總體保持健康穩定，穩健的貨幣政策下尚未面臨零利率下限約束，國債市場認購和投資熱情頗高，一定程度上還有「資產荒」跡象，據市場專家分析，我國不存在推出量化寬鬆的合理性和必要性，更不必把作為常規操作的國債買賣，與量化寬鬆劃等號。
此前，央行回覆媒體問詢時曾稱，高度關注當前債券市場變化及潛在風險，必要時會進行賣出低風險債券包括國債操作。潘功勝也通過硅谷銀行案例進行了債券市場風險提示。
他表示，美國硅谷銀行的風險事件啟示我們，中央銀行需要從宏觀審慎角度觀察、評估金融市場的狀況，及時校正和阻斷金融市場風險的累積，當前特別是要關注一些非銀主體大量持有中長期債券的期限錯配和利率風險，保持正常向上傾斜的收益率曲線，保持市場對投資的正向激勵作用。
對於結構性貨幣政策工具，潘功勝指出，央行一直在探索發揮該工具的牽引帶動作用。結構性貨幣政策工具應堅持「聚焦重點、合理適度、有進有退」的基本原則，定位於常規總量工具的有益補充，通過內嵌激勵機制，以市場化方式引導金融機構優化信貸結構，並注重防範道德風險。未來，央行將完善相關制度框架，合理把握結構性貨幣政策工具的規模，已實現階段性目標的工具及時退出。
今年以來，人民銀行又創設了5000億元（單位：人民幣，下同）科技創新和技術改造再貸款和3000億元保障性住房再貸款，有針對性地支持挖掘國內需求與動能增長。央行在此前也多次強調，結構性工具並非由人民銀行直接向企業發放貸款，而是由金融機構與經營主體自主平等協商確定貸款投放，激發金融機構優化信貸結構的主動性與積極性。市場專家普遍認為，未來結構性工具還將與金融五篇大文章有效銜接，更好地引導金融資源流向亟需領域。
（來源：券商中國）
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