中泰國際

我們認為香港珠寶品牌具有三大優勢：1）高性價比：與已佔據高端市場並有設計及品牌溢價的國際品牌相比，香港品牌的相同質地飾品價格較低。由於關稅原因，更具價格優勢，港澳地區同類商品售價較中國內地低20%左右。香港品牌的珠寶質量更受消費者信賴。2）香港市場復甦有助業績：香港3月珠寶鐘錶等銷貨價值同比大增81.01%，並恢復至19年同期的44%。在本地消費支持下，香港珠寶首飾行業已過了最壞時期，並在低基數下持續復甦。隨着香港疫苗接種率上升，香港與內地通關可期。3）高品牌知名度及產品質素：香港品牌歷史悠久，擁有較高信譽及質量，且在內地市場內僅有三家主流，作為香港特色為消費者所喜愛。德勤發布2020年全球奢侈品百強排行榜，周大福、六福及周生生分別排名第8、第30及第31。內地品牌僅老鳳祥上榜，位列第16。

內地消費復甦助力表現

我們比較了周大福（1929）、六福（0590 ）、周生生（0116）、老鳳祥（600612 SH）、周大生（002867 SZ）及潮宏基（002345 SZ）等六家香港及內地黃金珠寶首飾公司的最新營運數據及財務狀況。周大福在品牌影響力、收入規模、渠道布局、單店營收還是相對上比較優勝。六福在香港公司中在內地三四線的下沉城市佔比最高，品牌模式有助擴展影響力。公司港、澳地區收入佔比超過50%，冠絕同業，訪港旅客數目的下滑對收入構成重大影響，但通關後將可成為估值提升的催化劑。另外，高黃金佔比和高直營佔比放大珠寶公司業績對金價波動的敏感性。金價溫和上漲有利珠寶公司利潤表現，而周生生及周大福擁有較高的黃金產品佔比及直營收入，業績彈性最高。

我們欣賞六福（0590）中端的定位，在內地以品牌加盟模式擴張，瞄準下沉市場消費需求的增長機遇。同時看好香港市場見底復甦成集團收入增長的新動力。預測股東應佔溢利於23財年達到13.3億元，三年複合年均增長率為15.4%。我們給予22財年12.5倍PE，對應目標價為25.0元，首次覆蓋給予「買入」評級。

看好周大福增長

行業龍頭周大福則依靠其多品牌矩陣疊加全渠道零售擴展市場影響力，21財年Q4的營運數據充分凸顯集團的執行力及龍頭優勢，公司單店直營及批發收入均領先行業。我們持續看好公司業績增長，預測21-23財年股東應佔溢利分別為50.3億/65.7億/72.0億港元，維持14.76港元的目標價與「買入」評級。