中泰國際

中教控股(0839)2024財年上半年實現收入共32.8億元（人民幣，下同），同比增加18.3%。收入增長的驅動力為平均學費增長9%和學生人數增長9%。期內全日制學生人數為27.1萬人，同比增長8.5%，非全日制人數為7.4萬人。內地市場收入31.8億元，同比增長19.2%；國際市場收入為1.1億元，同比下跌1.9%。受到師資和教學投入的增加，以及新校區和樓宇投入使用導致折舊費用增高的影響，上半年公司毛利率56%，同比下跌1.4百分點，略低於預期。

期內銷售費用控制得力，佔收入比從3.3%下降至2.7%。行政費用佔收入比略有提高至14.5%。財務開支增長18.4%至2.3億元。上半年淨利潤10.7億元，同比增加9.6%；經調整淨利潤10.9億元。公司提高派息比率至45%，超出市場預期。另外，去年公司計提減值的鄭州城軌交通中職學院，在改善課程結構後，招生人數顯著回升。

積極擴容提升國際課程佔比

公司計劃從2023年-2025年共投入50億元用以校園容量擴張：廣州應用科技學院的容量提升40%；煙台科技學院的容量在新校園啟用後容量翻倍，還計劃為江西科技學院新增6,500個容量，以及為煙台科技學院新增4,300個容量和400個教職員宿舍。公司宣布計劃未來2年將額外投資30億元，主要用以擴張廣州松田學院新校舍及升級學校設施。預計未來2年-3年，每年資本開支約23億-25億元。由於國際課程學費平均高出普通課程約60%，公司計劃將在每所學校引入國際課程，以提升國際課程滲透率，優化課程結構，實現生均收入提升。

我們下調毛利率預測0.9百分點至55.1%，並同時下調總運營開支3.7%；由於上半年有效所得稅率高於預期，下調2024年淨利潤預測3.7%至19.9億元，同比增長43.8%。預測2025年預測淨利潤同比增長14%至22.6億元。公司賬上現金約45億元，運營現金流約35億元，現金充裕以應付未來校園擴張資本開支。派息率提升至45%，當前股息率約9% - 10%。我們調升目標價至6.85港元，對應8倍2024年預測市盈率。

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