工銀國際首席經濟學家、董事總經理 程實

「居安畏其危，處滿懼其盈。」近年來美國財政赤字的持續擴大與國債規模的不斷攀升引發了全球對其債務可持續性的廣泛擔憂。從理論與國際經驗的角度來看，主權債務可持續性的關鍵在於把握債務與經濟增長的平衡，保證財政政策的穩健以及合理評估市場的承受能力。當前，美國債務問題的邊際風險正在抬升。考慮到美元和美債在全球金融市場的重要地位，預計當美國債務佔GDP比率接近或超過110%左右時，債務對經濟增長的負面影響將顯著顯現。

首先，主權債務可持續性主要取決於三個方面：一是債務與經濟增長的動態平衡，二是財政政策的長期可持續性，三是市場對債務負擔的承受能力。許多研究表明，公共債務水平與經濟增長之間存在非線性關係：當一國公共債務水平超過某一閾值時，經濟增長將受到顯著抑制，國際收支平衡的風險上升，長期治理能力受到挑戰。當債務水平超過一定閾值，債務水平佔GDP百分比上升將對經濟增長產生負面影響。高債務水平不僅會限制財政政策的靈活性，還可能降低市場對政府信用的信任度，增加主權債務危機的風險。

恐正演變為系統性風險

其次，美國債務增長正處於失速的邊緣。自2008年全球金融危機以來，美國債務規模呈指數級增長，超過同期經濟增速。截至2024年12月，美國聯邦政府公共債務已達到28.9萬億美元（不包括政府內部債務），佔GDP的比例接近100%，高於歷史平均水平。美國債務問題已成為影響其財政可持續性和金融市場穩定的關鍵隱患，美國債務的邊際風險正在抬升：一方面是美聯儲作為政府債務的重大持有者之一帶來的市場波動。總體來看，美國債務增長的失速正使其從單一財政挑戰演變為系統性風險，三大風險點相互強化：美聯儲高利率以及縮表政策抬高債務融資成本，利息支出擠壓政策空間導致經濟進一步依賴債務擴張。

此外，關於債務高企對美國經濟的邊際影響。現實經濟中，債務和經濟增長之間的關係並非靜態，而是受到貨幣政策、通脹預期以及市場風險偏好等因素的影響。從實際運行機制來看，持續的債務擴張對經濟增長的不利影響主要通過四個關鍵路徑：一是政府借款對私人投資的擠出效應。二是政府信用風險溢價推升長期利率。三是為彌補財政赤字和償還債務導致的稅務提高。四是通脹預期的抬升。