【全球觀察】 助推核電復興 天然鈾需求再起
費雲青 中銀國際研究有限公司
一、核電
達成碳中和願景中不可缺少的一環即使在俄烏衝突之前，核電已經被廣泛認為是碳中和框架下必備的基荷能源。俄烏衝突後能源價格的飆升加快重塑了公眾和政府對核能的態度。歐盟已於上個月正式將核能列入了其清潔能源分類目錄(Taxonomy)，而美國、法國、英國、日本和韓國政府也紛紛發出支持核電發展的積極信號。作為2060年努力實現碳中和目標的國家之一，中國在「十四五」期間也加快了審批新核電站的節奏。截至2022年7月，全球共有438台可運核電機組，淨容量為394吉瓦。此外，還有59台在建機組、89台計劃機組和340台籌建機組。
核電裝機容量擴張 亞洲最快
分地區來看，亞洲是未來幾十年核電裝機容量擴張最快的地區，其次為東歐地區。根據國際原子能機構的樂觀情景預測，亞洲地區2020至2050年間將新增324吉瓦核電裝機，而東歐地區可能新增56吉瓦核電裝機。根據世界核協會數據，中國目前擁有最多的在建核電機組，佔全球在建裝機容量的35%。在「十四五」能源發展規劃中，核電發展提到了新的高度，再度提出「積極發展」的說法。鑑於沿海廠址儲備仍較豐富，筆者預計中國在2021至2025年間將每年核准6-10台新核電機組，以完成2060年碳中和目標。
二、天然鈾需求
（一）天然鈾價格幾乎所有的在運核電站都依賴天然鈾製成的核燃料來運行和發電。天然鈾的價格波動本身就是核電發展史的生動影射。福島事件後，在強大的反核情緒下鈾價進入長達十年的熊市。日本一度關停了所有核電站，而歐洲開始加速退役核電站。中國雖在福島事件後頂住壓力審批了15台二代機組，但在2016至2018年間也暫停了新機組的審批。
天然鈾需求十年首復甦
過去十年，天然鈾的一次供應量長期低於需求，近1/3的需求依靠二次供應（出售庫存、濃縮廠欠料加工等）來補足。隨着庫存水平下降、保障供給的緊迫性上升，天然鈾價格在2021年飆升了42%，而筆者認為這只是牛市的開始，供應成本的結構性上升將成為繼續推動鈾價上漲的重要因素。
（二）供需匹配天然鈾市場的顯著特徵之一是供需雙方嚴重的時空錯配。世界前十大核電國家中，只有加拿大能夠滿足自身的天然鈾需求。而世界前6大天然鈾生產國中有5個至今仍沒有核電站。因此，天然鈾供應鏈高度依賴國際間的海運或鐵路運輸，整個運輸過程需接受國際原子能機構的高度監管，以保證安全與核不擴散。
筆者預計全球天然鈾供應會在2022至2023年保持緊張，而幾個主要鈾礦有望在2024年復產/達產，供給量增速可能會有較快恢復。如果二次需求（商業補庫/投機需求等）有所放慢，2024至2025年間天然鈾供應可能會有少量過剩，但2026年後會再度趨緊。考慮到天然鈾供應側的不確定性通常遠大於需求側，實際的供需關係仍取決於各鈾礦的復產和爬坡進度。
（三）天然鈾需求天然鈾唯一的民用用途即是核能發電，一般可分為一次需求（天然鈾直接或經處理後用於核燃料）和二次需求（商業補庫及投機需求）。筆者預測2021至2028年間全球天然鈾總需求復合年增長率為0.5%，而由於核電再獲支持，一次需求年均增速可望達到2.4%。天然鈾一次需求與在運的核電站數量直接相關，但除此之外，還有幾個重要的變量會影響需求，包括負荷因子、尾料丰度、燃料循環長度及燃耗深度等。基於對各個因素的全球均值的判斷，筆者測算2021年全球在運核電站的天然鈾一次需求約為61,000噸。考慮到當年投運的7個核電站額外的首堆需求（通常為年度需求的2至3倍），去年的一次需求總量接近63,000噸。
（四）天然鈾供應
1.)一次供應天然鈾的一次供應主要指通過露天開採、地下開採或原位浸取法開採獲得天然鈾。根據世界核協會數據，2021年全球一次天然鈾供應約為49,200噸，能夠滿足約66%的全球需求（包括二次需求）。其中，哈薩克斯坦生產力21,900噸，在一次供應中佔比約為45%。鈾礦行業的一個特徵是其較高的集中度。世界前10大生產商和前10大礦分別貢獻了全球90%及53%的一次天然鈾供應。因此，大型礦山的重啟、開採和退役都可能對天然鈾行業的供需平衡產生較重大的影響。隨着鈾價在2021年逐漸恢復，供應端也開始出現等待已久的產能重啟。新的供應基本會在保證產量能有確定「歸宿」的情況下才開啟，意味着每一磅天然鈾都會有相應的核電業主以長貿合同的形式「領回家」。因此，礦山的重啟和投產應該不太會對存量市場造成太大的衝擊。
商業庫存低 鈾價將上升
2. )二次供應筆者預測二次供應會在未來幾年逐步下降，因商業庫存存量已較低，且日本核電重啟後還有補庫需求；另外西歐和美國濃縮廠的欠料銷售也可能下降，因為分離功價格的上升會重塑濃縮廠的經濟性。鑑於天然鈾需求應會在短期內保持穩定，二次供應的下降會直接導致對一次供應的依賴，並推高天然鈾價格以吸引更多的礦主投入資源開採新的鈾礦。
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