中泰國際

新高教集團（2001）於2021年4月份併表甘肅學校，2021財年收入增長15.9%，至14.9億元（人民幣，下同）。期內由於教師工資福利和校園開支增加，導致毛利率下跌3.1百分點至44.6%，低於預期。期內公司已經完成甘肅學校和河北學校的轉設，相信有利於以後打開學費提升空間。公司派發期末股息每股0.083元，股息率約4%。

2021/22學年在校生14.4萬人，增加1.8萬人。我們預計2022財年公司收入預測為19.6億元，同比增長30.5%，主要上升動力為：1)甘肅學校在21財年年度只併表2個月的業績，在下年度將全年併表，預計貢獻2.0億元收入；2）2021年9月底鄭州學校已經併表，將反映全年業績，預計將貢獻1.6億元收入；3）學校平均學費提升10%；4）公司於11月進一步收購東北學校剩餘26%的少數股權，直接增厚淨利潤。

毛利率料可持平

至此，集團對旗下所有學校均實現全資控股，證明管理層持續看好學校未來增長潛力。2022年公司將聚焦內涵高質量發展，着力於提升辦學質量，完善校園設備，優化課程設置和人才培養等，堅持做高質量的職業高教。由於要加大校園投入和建設，我們預計2022財年毛利率預測為45.0%，於21財年大致持平。

我們認為新高教專注內生發展，改善辦學質量，短期將抑制毛利率擴張，但有利於學校長期發展。我們將2022財年淨利潤預測從8.1億下調至7.6億元，同比增長33.7%。由於投資者對教育行業的風險胃納縮小，將目標估值前瞻市盈率下調到10倍，新目標價下調至5.15港元。

投資風險：1)民辦學校選擇成為「營利性」學校後，有效稅率將提升至雙位數，將影響淨利潤增長；2)新學校整合操作風險；3.)招生低於預期。