香港文匯報訊（記者 周紹基）在美國納斯達克成功完成4個特殊目的收購公司(SPAC)上市的發起人王幹文指出，香港要引進SPAC上市模式，首要考慮有效平衡發起人、投資者和併購目標公司的利益。他認為，港交所(0388)的SPAC諮詢文件中提出，將投資者贖回SPAC股份與投票反對合併交易綑綁，限禁SPAC單位所附權證對股權稀釋影響，以及容許擬上市公司發行人，同時透過傳統方式上市和與SPAC商討合併雙軌並行等建議，均可能影響發起人及投資者參與在香港以SPAC上市的意慾。

不宜贖回權與反對票掛鈎

Norwich Investment創始人兼首席執行官王幹文表示，SPAC的優勢在於上市確定性強、周期短、費用可控等，為傳統IPO以外一個比較便捷、高效的上市方式。 他指，本港的SPAC諮詢文件規定，SPAC股東只能贖回投票反對SPAC合併交易的SPAC股份，且SPAC合併交易需於股東大會上經SPAC股東批准。從發起人的角度來看，投資者的贖回權與反對票掛鈎，且合併交易還需通過股東大會批准，將增加SPAC合併交易的不確定性，帶來更大的清算風險。

他指出，美國SPAC市場早已驗證了贖回權與投反對票掛鈎，會對SPAC的發起與合併產生重大負面影響。於2010年至2014年間，美國上市的SPAC因無法完成合併而需清算的比率為33%至57%。故此，2015年美國對SPAC規則進行調整，允許投資者不論贊成或反對，都可行使贖回權。調整對發起人而言SPAC被清算的風險大幅降低，對併購目標公司來說，上市確定性更強，更多項目願意通過與SPAC合併上市。至2019年的清算大幅率下降到1.7%。

認購權證合併期限需調整

諮詢文件中又禁止發行可令持有人於行使後，認購多於三分之一股的權證，且禁止所發行的權證合計(即包括SPAC權證及發起人權證)，會令行使後所獲得的股份多於該等權證發行時已發行股份數目的30%。相對美國對此並無強制要求，新加坡則規定權證行權稀釋上限為50%，即香港SPAC提供給投資者的回報，相對美國及新加坡的SPAC為低。

另外，港交所將SPAC合併交易的期限設為「24+12個月」，美國通常於SPAC上市24個月內完成合併，這意味着香港SPAC需比美國更長的時間完成合併，而投資者獲得的權證數量，以及通過權證行權獲得的溢價增值回報更低，會很大程度上降低他們參與投資香港SPAC的意願。王幹文認為，權證行權允許認購的股份數目應仿效美國交由市場去決定 ( 以1份權證可認購1股普通股為限 )。

諮詢文件中允許發行人以 「雙軌」 方式上市，可一方面透過傳統IPO上市，也可同時與數名SPAC發起人商討透過與SPAC合併取得上市地位。港交所認為，「雙軌制」有助於爭取大中華區的公司來港上市，王幹文指出，此安排對SPAC發起人不公平 ， 因為SPAC在合併期限如無法在規定期限內完成合併，SPAC將面臨清算。

建議延長控股股東禁售期

此外，王幹文認為，諮詢文件中要求在完成SPAC合併交易前，僅限專業投資者可認購或買賣SPAC股票，這意味着散戶不能享受到SPAC在IPO時的保本機制，但另方面反而要以更高價格從二級市場買入股份。這可能造成港交所希望保護散戶的初衷，最後有所違背，王幹文建議在此要審慎考慮。

王幹文認為香港應考慮適當延長繼承公司控股股東的禁售期限，可以將控股股東的禁售期限延長至合併後12個月，與對發起人的要求保持一致，讓控股股東的利益與投資者的利益更深度綁定。於合併時尚未盈利的公司，可參照中國科創板上市規則，控股股東、董監高人員及核心技術人員在公司實現盈利前不得減持首發前股份，且可考慮以5年或3年為限。