中泰國際

綠色動力環保(1330)早前公布了遜於預期的2020年業績，我們近日與公司進行了業績後交流會。股東淨利潤同比增長21%至5億元(人民幣，下同)，仍低於我們預期的6億元，主因公司基於項目盈利能力不理想而導致預計回報率下跌的原則，分別對天津寧河秸稈發電項目及黑龍江佳木斯垃圾焚燒發電項目作出5,039萬及1,095萬元減值。我們認為這僅是個別及一次性事件，並預計公司今年不會對其他項目進行減值。

發電效率可望保持提升

我們認為，垃圾焚燒發電效率整體提升更值得市場關注。相關上網電量/垃圾處理量比率(單位：億度/百萬噸)由2019年的2.68同比上升13.2%至2020年的3.04，主要因為：(一)2020年投產的項目運營效率較高；(二)一些2019年投產的項目去年改善了發電效率。由於去年投產的項目今年可全面運營，發電效率可望保持提升。我們預計2021年相關比率將同比上升5%至3.19。

八個項目去年投產，包括安順二期、海寧擴建項目、紅安、宜春、豐城、惠州二期第一階段、汕頭二期、薊州二期。按日均垃圾處理能力計算，新增產能合共為7,200噸。我們預期2021-23年新增投產產能分別為6,300噸、6,000噸、6,000噸。年底運營產能將由2020年的26,810噸增長至2023年的45,110噸，期內CAGR(複合年均增長率)達到25.9%。垃圾處理量則相應將由2020年的897萬噸上升至2023年的1,592萬噸，期內CAGR達到21.1%。

我們分別上調2021年-2022年股東淨利潤預測0.8%和1.7%，並加上2023年預測。2020年-2023年股東淨利潤CAGR將達到29.8%。

我們相應將貼現現金流分析(DCF)推算的H股目標價由5.4港元上調至5.6港元，這對應8.5倍2021年市盈率和51.8%上升空間。重申「買入」評級。

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