龐溟 經濟學博士、華興證券(香港)首席經濟學家兼首席策略分析師

根據中國人民銀行的數據,1月人民幣貸款增加3.58萬億元(人民幣,下同),社會融資規模新增5.17萬億元,均創歷年同期新高且超出市場預期,顯示金融支持實體經濟力度增強,其中企業和居民中長期貸款明顯增加,而企業短期貸款和票據融資偏弱。

另一方面,廣義貨幣(M2)和社融存量分別同比增長9.4%和13%,分別比上月回落0.7個百分點和0.3個百分點,顯示貨幣政策逐漸回歸常態,貨幣和社融增速逐漸同名義經濟增速基本匹配,着重處理好恢復經濟和防範風險的關係。

緊平衡或成階段性常態

此外,人行從2月4日開始重啟和連續進行7天期和14天期逆回購操作。人行近期在公開市場對短期資金的投放從整體上看屬於縮量操作,背後的流動性調控更為靈活適度,更多地體現了貨幣政策正常化大背景下的流動性投放邊際收緊、結構性信用政策調整和廣義流動性拐點,目的是信貸投放和利率變化與經濟復甦節奏相匹配,既進一步降低實體經濟融資成本,又努力避免套利和資源錯配問題。

考慮到對房地產融資、地方債融資和影子銀行融資的收緊,寬信用環境已經接近尾聲,緊平衡可能在一段時期內成為常態。

年頭的信貸和社融投放往往會呈現較強的季節性特徵,後續需要結合增長修復情況、社融及信貸的可持續性來綜合判斷政策的態勢。央行後續邊際退出流動性的時間窗口的具體操作值得關注。

筆者認為,人行將繼續靈活把握貨幣政策的力度、節奏、結構和重點,繼續通過中長期大規模的流動性操作來支持寬信用的結構性特徵和全年的中性信用環境,繼續堅持以適度貨幣增長支持經濟持續恢復和高質量發展,繼續在保持正常貨幣政策空間的可持續性和有力支持實體經濟的同時處理好恢復經濟和防範風險的關係。

財策料與增長節奏適配

筆者預計,2021 年宏觀調控政策將繼續保持連續性、穩定性和可持續性,繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策,更加與經濟增長節奏和復甦形態相適應,保持對經濟恢復的必要支持力度。

當前內地經濟逐漸修復,全年 GDP 能夠實現正增長,大規模刺激性政策托底經濟的必要性已經下降,宏觀政策的取向逐漸向防風險、穩槓桿轉移,貨幣政策已經逐漸回歸常態,預計將堅持穩健的總體取向,堅持「穩字當頭」,靈活調整、操作精準、量價合適、合理適度,流動性投放邊際收緊,逐步退出階段性寬鬆,並綜合考慮和權衡通脹、就業、匯率等貨幣政策多目標的動態均衡,健全完善現代貨幣政策框架、貨幣供應調控機制與市場化利率形成和傳導機制。

政策工具助流動性充裕

筆者認為貨幣政策將更多地通過綜合運用存款準備金率、再貸款、再貼現、MLF、公開市場操作等多種政策工具特別是數量工具來保持流動性合理充裕。針對減稅降費、穩定就業、保市場主體、保障基本民生等政策,結構性貨幣政策工具體系也將圍繞供給側結構性改革的主線,通過精準滴灌來加大對重點領域和薄弱環節的金融支持。

筆者建議,應該重點關注和確保的是廣義貨幣供應量M2和社會融資規模增速同反映潛在產出的名義國內生產總值增速基本匹配,綜合考慮名義經濟增速、潛在產出和經濟增速目標,跨越經濟周期穩住貨幣總量。也就是說:

需建多元宏觀管理指標

第一、應當同時監測與調控廣義貨幣供應量和社會融資規模增速兩個總量指標,完整、全面監測和分析整體社會融資狀況,在防範、控制化解風險的同時,繼續保持金融部門對實體經濟的資金支持,同時能和確定財政支出目標相呼應;第二、貨幣供應量和社融規模增幅所匹配的應當是名義經濟增速這一相對目標,而非絕對目標和具體數量型目標,應當在底線管理的目標前提下,建立多元化的宏觀經濟管理指標,把握好貨幣政策的時度效和相機抉擇。

第三、「基本匹配」不能解讀為完全一致、相等、釘住,應當綜合考慮基數效應、經濟恢復基礎尚不牢固和疫情不確定性的影響,通過設置必要的、合理的、科學的、較為穩定的政策目標區間給各方提供預期,同時保持貨幣政策的彈性、韌性和靈活性。

第四、要從中長期的視角來理解「匹配」,也就是應當堅持關注經濟的長期增長趨勢,通過跨周期設計貨幣政策來保持總量的適度與平衡,支持經濟向潛在產出回歸。

「基本匹配」非完全一致

第五、在分析名義經濟增速時應參照和考慮的是「反映潛在產出的名義國內生產總值增速」,要在納入 GDP 平減指數影響的同時剔除短期衝擊、「基數幻覺」等造成的扭曲因素,體現逆周期調節原則,抓住機遇建立和完善多元目標、相機抉擇、多種規則的現代貨幣政策框架。

內地經濟逐步向潛在增長恢復,內生動力增強、穩中向好、長期向好的趨勢沒有改變,不會出現經濟過熱或過冷導致大幅通脹或典型通縮的情況,產出缺口較快彌合也有助於對內保持物價穩定,對外保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩定,最終實現「保持貨幣幣值的穩定,並以此促進經濟增長」的貨幣政策的最終目標。